Courage, Mumm, Schneid

Economic Research
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den Druck auf die Währungen. Im Vordergrund
stehen China und Hongkong, die
seit der Abwertung des Baht als einzige
ihre Währungen nicht abwerten mussten.
Trotz Beteuerungen der Behörden wird
unter dem Druck des schwachen Yen
befürchtet, dass China gezwungen sein
könnte, den Yuan abzuwerten und davon
auch der Hongkong-Dollar nicht verschont
bliebe. Die Hiobsbotschaft, dass die chinesischen
Exporte im Mai erstmals rückläufig
waren, und dass noch schlechtere
Zahlen folgen werden, hat diesbezüg lich
aufgeschreckt. Die zugespitzte Lage veranlasste
die japanische und amerikanische
Notenbank, am Devisenmarkt dem
Yen mit massiven Stützungskäufen unter
die Arme zu greifen. Insbesondere der
amerikanischen Regierung war die Sache
ernst genug. Sie beschloss eine Kehrtwende
gegenüber ihrer Politik, nicht am
Devisenmarkt zu intervenieren. Letztmals
hatte sie im August 1995 zu diesem Mittel
ge griffen, obwohl man sich über die Wirkung
einer solchen Intervention uneinig
war. Das Problem der Nachfrage schwäche
Asiens bleibt damit ungelöst.
Chinas Yuan gerät unter Druck
Kurzfristig ist das Risiko einer Abwertung
des Yuan trotz Verschlechterung der Exporte
vergleichsweise gering – und zwar
aufgrund einer guten chinesischen Leistungsbilanz
und Devisenreserven, die höher
sind als diejenigen der amerikanischen
Notenbank. Mittelfristig erscheint indes
eine Abwertung des Yuan wegen der
wachsenden Marktöffnung Chinas wahrscheinlich.
Kursverluste in Asien und eine
vorübergehende Eintrübung an den westlichen
Börsen wären die Folge. Eine Abwertung
der zwei letzten Wäh rungshochburgen
Asiens würde wohl die
asia tische Abwertungsrunde beschlies sen
und ein Nachlassen von Währungsunsicherheiten
einleiten. Für die Entwicklung
der westlichen Börsen entscheiden aber
die Gewinnaussichten der Unternehmen.
Diese profitieren weiterhin von der starken
Verbilligung der Rohstoffe, die den Weg
für tiefere Infla tion und Zinsen ebnete.
Die jüngsten Entwicklungen in Asien
dürften daran wenig ändern. Als Nachteil
erweist sich indes die hohe glo ba le Konkurrenz,
die Preiserhöhungen bei Produkten
so gut wie verunmöglicht. Deshalb
sind die tiefen Inflationsraten der Industrieländer
auch Ausdruck hoher globaler
Konkurrenz. Andererseits beginnt der Nachfrageausfall
aus Asien, sich auf die Gewinndynamik
niederzuschlagen. Im ersten Quartal
stiegen die Gewinne von US-Firmen um
3,8 Prozent und lagen damit über den
Erwar tungen. Allerdings wurden diese im
Verlauf des Quartals mehrere Male deutlich
nach unten revidiert.
Gleiches gilt für das zweite Quartal. Bei
Jahresbeginn standen die Erwartungen
bei über zwölf Prozent; zurzeit bei knapp
vier Prozent für die demnächst publizierten
Gewinne. Da wundert es nicht, dass der
US-Aktienmarkt seit Ende des ersten
Quartals auf der Stelle tritt. Deshalb gleicht
das Festhalten der Analysten an Gewinnzuwachsraten
von elf Prozent für das dritte
Quartal und 16 Prozent fürs vierte einem
Blick durch die rosa Brille. Demgegenüber
weisen Erträge euro päischer Firmen eine
hohe Dynamik aus, so dass die Gewinne
laufend nach oben revidiert werden. Woran
liegt das ?
Die US-Unternehmen konnten in der
nun mehr achtjährigen Expansionsphase
ihre Produktionskosten signifikant senken
– das als Konsequenz früherer Restrukturierungs-
und Investitionsmassnahmen.
Ihre Kostenvorteile laufen jedoch langsam
aus. In Europa wurde mit den Restruk turie
rungsmass nah men erst vor wenigen Jahren
begonnen. Die europäischen Früchte
sind noch nicht voll gereift. Aber je länger
desto mehr wer den Kostenein sparungen
zu stei gen den Gewinnen führen. Zu dem
ist in Europa das Restrukturierungspotential
bei vielen Firmen noch nicht ausgeschöpft.
Auch wird der alte Kontinent
weiter hin von der Euro-Phantasie als
Kata lysator profitieren.
Europas Lohnstückkosten fallen
Ein Vergleich der Entwicklung der Lohnstückkosten,
das heisst der Arbeitskosten
pro Produktionseinheit, fällt deutlich zugunsten
Europas aus. Sowohl in den USA
als auch in Europa sind sie auf historischem
Tiefstand. In Deutschland fallen sie
seit 1993. In den USA ist der Trend jedoch
seit dem vierten Quartal 1996 steigend.
Angesichts des angespann ten Arbeitsmarkts
in den USA und der hohen Arbeitslosigkeit
in Europa dürfte sich dieser Trend
fortsetzen. Wir denken deshalb, dass sich
ein Anstieg der Börse in den USA schwerer
gestal ten wird als in Europa, wo die Unternehmen
weiterhin mit sinkenden Lohn stückkosten
rechnen können, um die Gewinndynamik
zu stützen.
Massimo cavaletto, Telefon (01) 333 45 31
e-mail: massimo.cavaletto@credit-suisse.ch
Asiatische Nachfrageschwäche hält an
Auch Mexiko fiel 1995 infolge der Peso-Abwertung in eine Rezession, die jedoch
innerhalb nur eines Jahres überwunden werden konnte. Als günstige Voraussetzung
erwies sich die boomende Nachfrage der US-Wirtschaft, die eine zügige
exportgetriebene mexikanische Erholung ermöglichte. Vergleichbares steht den
rezessionsgebeutelten asiatischen Staaten, nachdem Japan selbst in die Rezession
gefallen ist, nicht zur Verfügung. Als zusätzliche Belastung dürfte sich die
teilweise instabile Lage und die notorische Abneigung asiatischer Regierungen
gegen Strukturreformen erweisen. Damit wird sich eine Erholung der betroffenen
Länder schleppend gestalten. Der Druck auf den Yen bleibt mittelfristig bestehen.
CREDIT SUISSE BULLETIN 4 |98