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ausgeprägt aus. Allerdings kann man dank
des höheren Coupons in der EWU höhere
Renditen als in der Schweiz erwirtschaften.
Unternehmen bezahlen Aufpreis
Im Unterschied zu einer staatlich besicherten
G-7-Obligation ist eine Unternehmensobligation
mit einem höheren Risiko behaftet. Für
die je nach Unternehmung unterschiedlich
hohe Wahrscheinlichkeit, Ausfälle in der
Zins- oder sogar der Rückzahlung zu erleiden,
wird der Investor mit einem Verzinsungsaufschlag
entschädigt.
Eine wichtige Rolle bei der Beurteilung der
Qualität eines Schuldners spielen Ratingagenturen
wie zum Beispiel Fitch, Moody’s,
Standard&Poor’s. Sie versuchen, die Schuldnerqualität
der Emittenten einzuschätzen und
den Marktteilnehmern ein möglichst genaues
Bild der Risiken zu vermitteln. Im Bereich
der Unternehmensanleihen unterscheidet
man im Wesentlichen zwei Kategorien: Anleihen,
die aufgrund ihres hohen Kreditrisikos
eher spekulativer Natur sind, und Anleihen,
die dank der guten Schuldenqualität einen
«Investitionsgrad» bescheinigt bekommen.
Innerhalb der Investment Grades lassen
sich vier Kategorien (Ratings) unterscheiden:
AAA (Beste Qualität, geringes Ausfallrisiko),
AA (Hohe Qualität), A (Gute Qualität),
BBB (Mittlere Qualität). Anleihen mit einem
AAA-Rating erbringen daher im Vergleich
zu den besicherten Staatsanleihen kaum
noch Zusatzrendite.
Die Lust aufs Risiko schwindet
Der Zusammenhang zwischen Konjunktur,
Kreditqualität, Zins beziehungsweise Risikoaufschlag
und Preis ist im ersten Halbjahr
dieses Jahres besonders deutlich geworden.
Die im Frühjahr vorherrschende wirtschaftliche
Zuversicht liess die Risikoprämien (und
somit die Zinsen) für Unternehmensanleihen
zunächst fallen und verhalf Papieren mit
tieferem Investment Grade Rating zu Kursgewinnen.
Mit dem zweiten Quartal liess aber
angesichts des Misstrauens gegenüber den
Rechnungslegungsusanzen, der drastisch
nachgebenden Aktienmärkte und der wieder
entfachten Konjunkturunsicherheiten das
Interesse an risikoreicheren Unternehmensanleihen
spürbar nach. Bis zum Jahresende
dürften deshalb Bonds mit gutem bis sehr
gutem Rating ganz vorn in der Anlegergunst
stehen.
Die Geburt einer neuen Anlagenklasse
Eine weitere Klasse stellen die Bonds von
Schwellenländern (Emerging Markets, EM)
dar. Seit den frühen Achtzigerjahren sind ihre
Schuldverschreibungen dank Anstrengungen
von US-Banken auch am Finanzmarkt
handelbar. Interessant – auch für den Privatinvestor
– wurden die umgewandelten Kredite
aber erst dank des «Brady-Plans». Er
ermöglichte eine liquiditätsträchtige Umschuldung
des grössten Teils der Auslandschulden
lateinamerikanischer Staaten Anfang
der Neunzigerjahre. Damit weitete sich der
Umfang der handelbaren EM-Staatsschuld
drastisch aus: Eine neue Asset-Klasse war
geboren.
Mittlerweile hat das ausstehende EM-
Bond-Volumen fast 500 Milliarden US-Dollar
erreicht und wächst dank eines attraktiven
Risiko-Rendite-Profils beständig. Eine vielfältige
Mischung aus institutionellen und
privaten Investoren generiert in der Regel
eine stetige Nachfrage für Emerging Market
Bonds. Dazu gehören vor allem internationale
Anlagefonds, Versicherungsgesellschaften
und zum Teil Pensionskassen. Ein nicht
zu unterschätzender Anteil der in harter
Währung begebenen EM-Schuld wird auch
von institutionellen und privaten Anlegern aus
den Schwellenländern selbst nachgefragt.
Die EM-Anleihen sind überwiegend in
US-Dollar denominiert und weisen meist
Laufzeiten zwischen zwei und zehn Jahren
auf, obwohl gelegentlich auch Obligationen
mit längeren Laufzeiten (von bis zu 30 Jahren)
begeben werden. Meistens sind diese Emerging
Market Bonds mit einem fixen Coupon ausgestattet.
Die Mehrheit der ausstehenden
Brady Bonds zahlt jedoch gewöhnlich einen
vom Drei-Monats-US-Dollar-Libor abhängigen,
flexiblen Coupon.
Risiko ganz nach eigenem Gusto
Wie alle anderen Anleiheklassen unterscheiden
sich auch Emerging Market Bonds
bezüglich ihres Kreditrisikos voneinander.
Die Ratingagenturen haben das Prädikat
«Investment Grade» – Schuldner, die auch in
einem schwierigeren Marktumfeld zahlungsfähig
bleiben können – inzwischen schon
einer ganzen Reihe von Schwellenländern
zugestanden (zum Beispiel Chile, Ungarn,
Malaysia, Mexiko, Polen, Südafrika und
Südkorea). Dennoch gibt es auch weiterhin
eine grosse Anzahl von EM-Anleihen mit
spekulativem Charakter. Bei diesen Anleihen
steigt die Wahrscheinlichkeit eines Verlustes,
wenn der Emittent in wirtschaftliche
Schwierigkeiten gerät und den Zugang zum
internationalen Kapitalmarkt verliert. Im aktuellen
Marktumfeld sind also eher Anleihen
von Schuldnern mit besserem Rating wie
beispielsweise Chile, Malaysia, Polen und
Südafrika zu empfehlen.
46 Credit Suisse Bulletin 4-02