Les rapporten - NBIM

More documents

Recommendations

Info

F ORVALTNING AV STATENS PETROLEUMSFOND ÅRSRAPPORT 2003 35 T E M A A R T I K K E L 1 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Det er perfekt positiv korrelasjon mellom absolutt avkastning på totalfondet og avkastningen på referanseporteføljen til totalfondet. Tilsvarende gjelder for absolutt avkastning på aksjeporteføljen og aksjereferansen og for renteporteføljen og rentereferansen. Det betyr at faktiske porteføljer er svært like referanseporteføljene. Korrelasjonen mellom den absolutte avkastningen i aksjeporteføljen og den absolutte avkastningen på renteporteføljen er 0,11, som ikke er signifikant forskjellig fra 0. Dette betyr i praksis at det ikke har vært noen sammenheng mellom de absolutte avkastningsratene i aksje- og renteporteføljen. Korrelasjonen mellom meravkastningsratene til aksje- og renteporteføljene er negativ (– 0,27), som innebærer at positiv meravkastning i aksjeporteføljen følges av negativ meravkastning i renteporteføljen og motsatt. Diversifiseringsgevinsten er med andre ord betydelig. Dette bidrar til å holde relativ volatilitet i totalporteføljen lav. Det er lav korrelasjon mellom meravkastningsratene og avkastningen på referanseporteføljene. Betydningen av dette er at den aktive forvaltningen i Norges Bank ikke bidrar til noen særlig økning i nivået på den absolutte risikoen, som Finans departementet er ansvarlig for. 5 Sammenhengen mellom akti v risiko, referanseporteføljens risiko og risikoen til fondet Med forvaltningsstilen til Norges Bank Kapitalforvaltning har innslaget av aktiv forvaltning og dermed også størrelsen på relativ volatilitet liten betydning for porteføljens absolutte volatilitet, jf. for øvrig temaartikkelen «Høyest mulig avkastning til lavest mulig risiko». Den absolutte risikoen til referanseporteføljen måles for tiden til om lag 6 prosent i fondets valutakurv. Den historiske korrelasjonen mellom meravkastningen og avkastningen på referanseporteføljen har historisk sett vært lavere enn 0,2. Tabell 4 viser hvordan den aktive forvaltningen påvirker totalrisikoen til fondet. Den første kolonnen viser størrelsen på den aktive risikoen, mens de tre neste kolonnene viser hvor stor fondets absolutte volatilitet blir gitt tre ulike forutsetninger om korrelasjonen mellom absolutt avkastning på referanseporteføljen og meravkastningen. Med en korrelasjon på 0,25 øker porteføljens absolutte volatilitet fra 6 prosent gitt ingen aktiv forvaltning til 6,54 prosent gitt full utnyttelse av rammen på 150 bp for relativ volatilitet. Dersom meravkastningen ikke er korrelert med den absolutte avkastningen, stiger absolutt volatilitet fra 6 til 6,18 prosent. Kun med perfekt Forholdet mellom avkastning og risiko Forventet avkastning, risiko og markedseffisiens Det er vanlig å anta at gjennomsnittsinvestoren opplever et tap som verre enn en tilsvarende gevinst oppleves som bra. En slik investor sies å være risikoavers. Markedsaktørenes risikoaversjon fører til at risikable investeringer, som aksjer og kredittobligasjoner, prises slik at den forventede avkastningen på disse plasseringene er større enn avkastningen på mindre risikable investeringer, for eksempel bankinnskudd. Risiko- premien øker med økt forskjell i risiko. Det er også vanlig å ha som utgangspunkt at finansmarkedene er forholdsvis effisiente. Med det menes at relevant informasjon reflekteres hurtig i prisene på de finansie lle aktivaene, og at det er vanskelig for en enkelt investor å oppnå en gjennomsnittlig avkastning over tid som er større enn det gjennomsnittsinvestoren (markedet) oppnår på investeringer med tilsvarende risiko. Gitt effisiente markeder skulle Tabell 4: Absolutt risiko som funksjon av nivået på aktiv risiko og korrelasjoner Aktiv risiko 0 Korrelasjoner 0,25 1 0,20 % 6,00 % 6,05 % 6,20 % 0,40 % 6,01 % 6,11 % 6,40 % 0,60 % 6,03 % 6,18 % 6,60 % 0,80 % 6,05 % 6,25 % 6,80 % 1,00 % 6,08 % 6,32 % 7,00 % 1,20 % 6,12 % 6,41 % 7,20 % 1,50 % 6,18 % 6,54 % 7,50 % 5,00 % 7,81 % 8,72 % 11,00 % 10,00 % 11,66 % 12,88 % 16,00 % en altså vente at avkastningen på Petroleu msfondet og andre fond over tid i gjennomsnitt vil være lik avkastningen på den relevante referanseporteføljen, dvs. at meravkastningen i gjennomsnitt ville være lik 0. Sannsynligheter og meravkastning I et effisient marked er sannsynligheten 50 prosent for meravkastning et gitt år. Dersom det er uavhengighet mellom muligheten for meravkastning ett år og mer- korrelasjon adderer aktiv risiko og referanseporteføljens risiko til fondets absolutte risiko, jf. den siste kolonnen i tabellen. 3) Se artikkel om markedsrisiko i års<strong>rapporten</strong> for 2002. 4) Korrelasjonen mellom for eksempel absolutt avkastning i aksjeporteføljen og referansen til aksjeporteføljen vises i krysningspunktet mellom den fjerde linjen og den tredje kolonnen. Denne korrelasjonen er lik 1,00. 5) Med unntak av konklusjonen i det andre kulepunktet over er disse resultatene en konsekvens av Norges Banks forvaltningsstil. avkastning året etter, vil sannsynligheten fortsatt være 50 prosent for meravkastning ved inngangen til år 2 samme hva som skjedde det første året. Tabell 5 viser hvor sannsynlig det er at en forvalter kan oppnå meravkastning hhv. ett, to, tre, fire, fem og seks år på rad gitt at forvalteren ikke har noen spesielle informasjons- eller analysefortrinn. Det er mindre enn 2 prosent sjanse for meravkastning i hvert av de første seks årene. Med et univers på 1000 forvaltere (vilkårlig valgt) kan en
36 T E M A A R T I K K E L 1 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Tabell 5: Sannsynlighet for meravkastning Antall år Sannsynlighet 1 50,00 % 2 25,00 % 3 12,50 % 4 6,25 % 5 3,13 % 6 1,56 % regne med at om lag 16 av disse oppnår meravkastning seks år på rad selv om de egentlig ikke er bedre enn gjennomsnittsforvalteren. Dette er et viktig utgangspunkt i vurderingen av resultatene til Norge s Bank de første seks årene. Informasjonsraten Formålet med å ta økt risiko er å oppnå høyere forventet avkastning. Informasjonsraten (IR) brukes ofte til å evaluere hvor god forvaltningen har vært relativt til andre forvaltere og relativt til tidligere oppnådde resultater. IR beregnes som forholdet mellom meravkastning og relativ volatilitet. Høy informasjonsrate betyr at meravkastningen er stor i forhold til den aktive risikoen, eller sagt på en annen måte: Avkastningen 1,20 1,00 0,80 0,60 0,40 0,20 Tabell 6: Meravkastning, IR og sannsynligheter Meravkastning IR Sannsynlighet Antall år 0 0,00 0,50 2,00 0,1 0,25 0,40 2,49 0,2 0,50 0,31 3,24 0,3 0,75 0,23 4,41 0,337 0,84 0,20 5,00 0,4 1,00 0,16 6,30 0,5 1,25 0,11 9,47 0,6 1,50 0,07 14,97 0,7 1,75 0,04 24,96 Forventet meravkastning = 0, relativ volatilitet lik 0,4%. er stor per enhet brukt risiko. I et effisient marked forventes meravkastningen å være 0, og følgelig er forventet informasjonsrate også 0. Positiv informasjonsrate kan skyldes dyktighet eller tilfeldigheter. Etter justering for kostnader knyttet til aktiv forvaltning vil de fleste forvaltere oppnå negativ meravkastning og derfor også negati v informasjonsrate. Tabell 6 er satt opp under forutsetning av at forventet meravkastning er 0 og relativ risiko er 0,4 prosent (eller 40 basispunkter), som er gjennomsnittsrisikoen i fondet i perioden fra 1998 og frem til i dag. Den første kolonnen viser ulike utfall for meravkastningen, den andre kolonnen viser tilhørende informasjonsrate, og den tredje viser sannsynlighe- meravk = 0.125, risiko = 0.5 meravk = 0.25, risiko = 1.0 meravk = 0.4, risiko = 0.4 0,00 -3 -2 -1 0 meravkastning 1 2 3 Figur 4: Sannsynlighetsfordeling ten for å oppnå en så høy eller høyere informasjonsrate. Gitt at forvalteren ikke har noen spesielle ferdigheter, er forventet informasjonsrate lik 0, og sannsynligheten for å få positiv informasjonsrate i et gitt år er 50 prosent. For å oppnå en informasjonsrate på 1,0 med en risiko på 40 basispunkter må meravkastningen også være lik 40 basispunkter. Sannsynligheten for å oppnå så høy eller høyere informasjonsrate i et gitt år er 16 prosent. Det kan en vente vil inntreffe i ett av ca. seks år i gjennomsnitt. Dersom forvalteren ikke har evner til å skape merverdier, er sannsynligheten med andre ord forholdsvis liten for å observere informasjonsrater som overstiger 1,0. Tabell 7: Sannsynigheter Forventet meravk = 0,125 % Relativ volatilitet = 0,5 % På figur 4 er det tegnet inn tre risikoprofiler. Forventet meravkastning på 12,5 bp følges av en risiko på 50 bp. Dette tilsvarer en informasjonsrate på 0,25. Det andre alternativet forutsetter også en informasjonsrate på 0,25, men her antas det at risikoen på 100 bp følges av forventet meravkastning på 25 bp. Ideen er at høyere risiko gir høyere forventet avkastning. Det er også tegnet inn et tredje alternativ på figuren, som gir en informasjonsrate på 1,00. Dette siste alternativet er basert på oppnådde resultater i Petroleumsfondet; meravkastning omtrent lik 40 bp i gjennomsnitt over de seks årene og en relativ risiko på 40 bp. Figur 4 og tabell 7 illustrerer: En risiko på 100 bp (rosa kur- Forventet meravk = 0,25 % Relativ volatilitet = 1,0 % Forventet meravk = 0,4 % Relativ volatilitet = 0,4 % Faktisk meravk < -2 0,00 0,01 0,00 Faktisk meravk < -1 0,01 0,11 0,00 Faktisk meravk < -0.25 0,23 0,31 0,05 Faktisk meravk < 0 0,40 0,40 0,16 Faktisk meravk > 0 0,60 0,60 0,84 Faktisk meravk > 0.25 0,40 0,50 0,65 Faktisk meravk > 1 0,04 0,23 0,07 Faktisk meravk > 2 0,00 0,04 0,00
Page 1 and 2: Mai 03 Forvaltning av Statens petro
Page 3 and 4: 2 Statens petroleumsfond - nøkkelt
Page 5 and 6: 4 1000 900 800 700 600 500 400 300
Page 7 and 8: 130 120 110 100 90 6 Tabell 3: Norg
Page 9 and 10: 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20
Page 11 and 12: 10 1. Mandat Finansdepartementet ha
Page 13 and 14: 12 2. Hovedtall for avkastningen i
Page 15 and 16: 14 Tabell 4: Avkastningen av Petrol
Page 17 and 18: 16 Utlån av verdipapirer Norges Ba
Page 19 and 20: 190 180 170 160 150 140 130 120 110
Page 21 and 22: 230 210 190 170 150 130 110 90 70 5
Page 23 and 24: 22 Ved utgangen av året ble 213 mi
Page 25 and 26: 14 12 10 8 6 4 2 0 24 til avlønnin
Page 27 and 28: 26 gjort i løpet av året. Tallene
Page 29 and 30: 28 Bank skal motta for å forvalte
Page 31 and 32: 30 I henhold til lov om statens rev
Page 33 and 34: 32 T E M A A R T I K K E L 1 . . .
Page 35: 34 T E M A A R T I K K E L 1 . . .
Page 59 and 60: 58 www.norges-bank.no Tidligere pub
Page 61 and 62: 60 Mandat for forvaltningen Lov om
Page 63 and 64: 62 Retningslinjer for miljøportef
Page 65 and 66: 64 Aksjebeholdninger pr. 31. desemb
Page 77 and 78: 76 Obligasjoner pr. 31. desember 20
Page 79 and 80: 78 Obligasjoner pr. 31. desember 20
Page 81 and 82: 80 Ord og uttrykk ADR American Depo
Page 83 and 84: 82 Korrelasjon Korrelasjonen mellom
Page 85 and 86: ISSN 1501-2794 Designmal: GRID Stra

Les rapporten - NBIM

You also want an ePaper? Increase the reach of your titles

Delete template?

Save as template?