Betekent winstrecht ook recht op winst? - Stibbe

B. Bier
Even daargelaten wie gelijk heeft, vind ik de proportionaliteitstoets
en de subsidiariteittoets voor het loyaliteitsdividend een lastige kwestie.
Laat ik voorop stellen dat ik een groot voorstander ben om het bestuur
van een vennootschap de mogelijkheid te geven om een lange termijn
strategie te kunnen volgen, maar dat ik nergens een empirisch (econo
misch) onderzoek heb kunnen vinden voor de ondersteuning van de
stelling dat het voor (bepaalde) beursvennootschappen beter zou zijn
om een groot percentage lange termijn aandeelhouders te hebben. 28 Ik
denk bijvoorbeeld dat veel van de aandeelhouders van ABN AMRO NV al
jaren hun aandelen bezaten, maar deze aandelen blij voor een hoge prijs
van de hand deden toen zich een koper aandiende. Zij hielden bij het
beoordelen van de verschillende biedingen niet echt rekening met de
situatie van ABN AMRO op lange termijn, zoals nadien is gebleken. Het
lijkt in een dergelijk geval dus niet zo relevant of aandeelhouders lang of
kort hun aandelen houden.
De cruciale vraag is natuurlijk hoe aandeelhouders zich gedragen en
hoeveel aandelen zij bezitten. Zo zijn er vennootschappen bekend waarbij
gedurende een aantal jaren een clubje (lange termijn) aandeelhouders het
leven van het bestuur en de raad van commissarissen behoorlijk zuur
maakte en een geheel andere strategie voor ogen hadden dan het bestuur.
Of deze aandeelhouders ook het belang van de vennootschap op lange
termijn daarbij in het hoofd hadden laat ik hier maar in het midden.
Verder zijn er talloze voorbeelden te noemen van institutionele aandeel
houders die nooit op een algemene vergadering komen, maar zich laten
vertegenwoordigen door een professionele vergaderstudent die ineens
wat stemmen tegen een bepaald voorstel uitbrengt zonder dat de vennoot
schap ooit komt te weten waarom die aandeelhouder tegen liet stemmen. 29
Er is (nog) geen verplichting voor de aandeelhouder om te motiveren
waarom hij tegen een bepaald agendapunt stemt. Daarentegen zijn er hele
trouwe particuliere aandeelhouders die jarenlang elke algemene vergade
ring bezoeken en vol overtuiging en met een uitgebreide motivatie hun 25
stemmen uitbrengen. Dat is dan ook het enige moment waarop zij contact
hebben met de vennootschap, dus van een intensieve dialoog met deze
lange termijn aandeelhouders is geen sprake. Het gaat m.i. dus niet zozeer
28 Zie in gelijke zin ook Duifhues 2010 die uitgebreid op verschillende economische
achtergronden ingaat.
29 Veel institutionele beleggers blijken in ieder geval een deel van de stemuitoeferiing
uit te besteden aan gespecialiseerde partijen, zie uitgebreid R. Abma, ‘Het stem
proces van institutionele beleggers’, in: G.T.M.J. Raaijmakers/R. Abma, Achter de
schermen van beursaandeelhouders (Preadvies voor de Vereeniging ‘Handeisrecht’),
Deventer: Kluwer 2007, p. 73 e.v.
178