bull_04_01_Mobilität

Obligationen
Zinsmärkte im engen Zentralbankengriff
Anja Hochberg
p Kurzfristige Zinsdynamik ist abhängig
von Zentralbanken-Rhetorik.
p Konjunkturentwicklung fordert
höhere Zinsen.
Wie das Kaninchen vor der Schlange, so warten
die internationalen Bondmärkte auf das
Zeichen zum Zinsstart. Insbesondere die
richtungsweisende US-Notenbank, das Fed,
gibt sich aber vorerst noch sehr vorsichtig.
Mit ihren Beteuerungen, dass man generell
nicht in Eile sei, die Leitzinsen zu erhöhen,
haben die Notenbanken auch die Kapitalmarktzinsen
auf recht tiefem Niveau verankert.
Auf zu tiefem Niveau, wie wir meinen.
Während sich mit dem Abebben der Deflationsängste
die US-Inflationserwartungen allmählich
wieder normalisiert und dem langfristigen
Durchschnitt angeglichen haben,
konnten die Realzinsen mit diesem Anpassungsprozess
nicht Schritt halten. Nach wie
vor klafft eine grosse Lücke zwischen den
historisch tiefen Realzinsen und der fortgeschrittenen
Wirtschaftsdynamik. Neben der
Verankerung durch das Fed hat dazu auch
die anhaltend grosse Treasury-Nachfrage
der asiatischen Zentralbanken beigetragen.
Sobald das Fed bei einer verbesserten Arbeitsmarktsituation
das Signal für den ersten Zinsschritt
gibt und sich mit einer Verbesserung
der binnenwirtschaftlichen Dynamik die japanische
Interventionsnotwendigkeit verringert,
dürfte der Weg zu steigenden Zinsen auch
am langen Ende frei sein.
In der Eurozone ist dieser Anpassungsbedarf
deutlich geringer ausgeprägt. Erstens
befinden sich die realen Kapitalmarktzinsen
auf einem angemessenen Niveau. Zweitens
dürfte die EZB noch zurückhaltender als das
Fed an der Zinsschraube drehen. Zum einen
weist die Euroland-Wirtschaft weitaus weniger
Dynamik auf als die US-Wirtschaft und
wahrscheinlich auch weniger, als die EZB
annimmt. Zum anderen hat sich der Handlungsspielraum
der EZB mit dem kräftigen
Euro erweitert. Angesichts des in der Eurozone
deutlich geringer ausgeprägten Zinsanstiegs
bevorzugen wir im Anlagebereich nach
wie vor Euro-denominierte Obligationen.
Kluft zwischen Realzinsen und Wirtschaftsdynamik muss sich schliessen
Realzinsen mit hohem Anpassungsbedarf
Strukturelle Verzerrungen wie die starke asiatische Bondnachfrage und die Verankerungsstrategie des
Fed lassen die US-Realzinsentwicklung deutlich hinter die konjunkturellen Entwicklungen zurückfallen.
6
5
4
3
2
1
%
Index
80
70
60
50
40
30
0
93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04
20
ISM/NAPM (Konjunkturindikator, rechte Skala)
Realrendite 10jährige US-Treasury (linke Skala)
Quelle: Bloomberg CSPB
40 Credit Suisse Bulletin 1-04