Rapport annuel 2010 - Banque Privée Edmond de Rothschild

REPRISE MONDIALE
À TROIS VITESSES ?
L’ILLUSION MONÉTAIRE
La forte appréciation de la bourse américaine, qui a débuté
en 2009, est de loin la plus spectaculaire de l’après-guerre.
Le mouvement du second semestre 2010 se distingue
particulièrement de la moyenne historique. Une question
vient naturellement à l’esprit : cette envolée est-elle justifiée ?
La reprise économique est bien au rendez-vous, grâce à la
manne étatique, mais à quel prix ? La Réserve Fédérale a
déversé d’immenses quantités de liquidités qui, à terme,
vont se traduire par de l’inflation. Parallèlement, la dette
publique est partie au plafond. Inévitablement, les créanciers
vont demander des rémunérations réelles compensatoires,
c’est-à-dire des rendements obligataires plus élevés.
En dépit de l’effort considérable des autorités, le chômage
refuse pour l’instant de baisser. De plus, le secteur du
logement demeure complètement sinistré. Par conséquent,
le moral des consommateurs américains ne décolle pas
vraiment de ses plus bas historiques. Une reprise économique
fabriquée de toutes pièces, par un gouvernement
soucieux de sa réélection, peut éventuellement faire illusion
à court terme, mais n’est pas crédible dans la durée. Dans
ce contexte, rien de surprenant à ce que les ménages
soient méfiants, face aux ponctions fiscales à venir et
aux incertitudes sur l’emploi. Les investisseurs sont tout
aussi circonspects. Echaudés par deux bulles boursières
successives, ils se sont précipités sur les obligations
publiques, réputées peu risquées. Cet engouement a provoqué
une chute exagérée des rendements et prépare la
prochaine crise. Le salut est-il alors dans les actions ?
Certes les pronostics bénéficiaires sont attrayants : entre
+10 % et +15 % en 2011 et en 2012, mais cette prévision
optimiste ne se traduira en appréciation boursière, que si la
prime de risque reste stable. Cette dernière hypothèse est
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incertaine. Premièrement, la croissance économique à long
terme inspire toujours beaucoup de méfiance. Deuxièmement,
un retour des pressions inflationnistes conduit souvent
à une contraction de ces ratios de valorisation.
BELOTE ET REBELOTE
L’évolution graphique de la performance relative des
actions américaines contre celle des obligations du Trésor
à 10 ans est édifiante. Jusqu’en 1995, la courbe a suivi une
pente ascendante de bon aloi, conforme à la théorie
financière, qui veut que les actions progressent plus vite
que les obligations sur le long terme. A partir du milieu des
années 1990, les choses ont commencé à déraper, en
raison de taux d’intérêt trop bas et d’un rêve technologique.
Pendant cinq ans, les actions sont montées à la
verticale, laissant loin derrière elles les placements à
revenu fixe. Cette aberration s’est inévitablement terminée
dans la douleur. Toutefois, la leçon n’a pas été tirée correctement
et la bourse est repartie dans une envolée débridée
à partir de 2003. La justification cette fois-ci a été l’hypertrophie
des profits des banques grâce au boum des
crédits douteux. Belote et rebelote, les actions s’effondrent
pour la seconde fois en compagnie du prix des maisons et
les obligations du Trésor partent au plafond. Résultat, la
crise du surendettement atteint un pic et le marché
doit maintenant absorber une montagne d’obligations
publiques. Comme la digestion risque d’être terriblement
pénible, la Réserve Fédérale imprime de grandes quantités
de billets pour racheter la dette étatique (QE2). L’histoire
est loin d’être terminée, malheureusement. L’épilogue
n’est pas encore connu. L’économie doit être purgée de
toute cette dette excessive et la bulle obligataire doit se