Documento de Trabajo N° 98 Sebastián Auguste y Santiago ... - FIEL

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EL DESEMPEÑO DE LOS SISTEMAS DE CAPITALIZACIÓN PREVISIONAL EN AMÉRICA LATINA las AFP. No es el objetivo de este capítulo analizar las regulaciones de cartera ni sus efectos, pero las regulaciones son relevantes a los fines de la diferenciación del producto y por ende la dimensión en que las AFP compiten. Si las regulaciones no permiten una diferenciación de cartera, puede ser que todas las AFP terminen ofreciendo un producto muy parecido, y la dimensión de comparación en la que se basan los afiliados sea solamente la comisión. Como se muestra en Auguste y Artana (2006), cuando se comparan la relación riesgo-retorno para las AFP y distintos fondos mutuos (para Argentina, Chile y Perú), las AFP no se diferencian mucho entre sí en cuanto a estas dos dimensiones (riesgo retorno) y son mucho más parecidas entre sí que los fondos mutuos de esos mismos países (en los fondos mutuos existe gran diferenciación, aún entre los fondos especializados en un mismo grupo de tipo de activos). DOCUMENTO DE TRABAJO N° 98 28
EL DESEMPEÑO DE LOS SISTEMAS DE CAPITALIZACIÓN PREVISIONAL EN AMÉRICA LATINA SECCIÓN 3: ANÁLISIS ESTADÍSTICO 3.1. Enfoque Metodológico La tarea de identificar econométricamente el efecto de distintos aspectos del diseño regulatorio en el desempeño del sistema no resulta para nada sencilla. Los países tienen un diseño inicial que luego van modificando a lo largo del tiempo, en parte como respuesta al funcionamiento del sistema, o bien a la percepción que se tiene de dicho funcionamiento. Además, por las características propias de esta industria el sistema va madurando a lo largo del tiempo, y esto conlleva a un cambio natural en las variables de desempeño que no necesariamente está ligado a los cambios regulatorios implementados. Para ver cómo inciden los cambios regulatorios en principio se puede seguir un enfoque análogo a los event studies en finanzas o bien se pueden utilizar los estimadores del tipo before-and-alfter o difference-in-difference, comunes en la literatura econométrica de evaluación de impacto. Un potencial problema para identificar el efecto de estos cambios es que son potencialmente endógenos. Es decir, quien decide las regulaciones puede hacerlo en base al desempeño del sistema y no necesariamente son eventos exógenos que afectan las reglas con las cuales deben jugar las AFP. Además, en tanto que los cambios pueden demorar tiempo y existe un proceso político de reforma, los agentes pueden reaccionar antes que el cambio sea implementado, complicando la identificación del efecto. Por otro lado, y obviando los potenciales problemas de endogeneidad, siguiendo este enfoque sólo podría analizarse el efecto de aquellas regulaciones que cambian en el tiempo. Además, el cambio de una regulación en particular puede tener efectos muy distintos según el diseño global del sistema, por lo que resulta difícil extrapolar los resultados para un país en particular a cualquier otra experiencia. En este sentido, si se tuviese una base de datos con gran cantidad de países que hayan implementado reformas de sus sistemas de pensiones (y si existe variación en el diseño regulatorio entre estos países), entonces se podría ver el impacto del diseño regulatorio simplemente realizando una estimación por OLS con datos cross-country. En nuestro caso contamos sólo con 10 experiencias en Latinoamérica, por lo que este enfoque no es implementable. Por suerte existe variación entre países y a lo largo del tiempo tanto en el desempeño como en las opciones regulatorias escogidas, permitiendo un análisis econométrico con datos de panel. Sea y la variable de desempeño que se quiere analizar (por ejemplo, comisión promedio del sistema) uno podría intentar estimar el siguiente modelo lineal: [1] yit = β 0 + β1Z it + β 2 X it + α i + μit , donde el vector Zit contiene variables que caracterizan a la economía i en el período t (tales como PBI per cápita, tasa de desempleo, tasa de pobreza, etc.), Xit contiene variables (cualitativas y cuantitativas) que describen las regulaciones del país i en el período t, α son características no observables del país i, y μ es una variable aleatoria independientemente distribuida con media cero (y varianza no necesariamente constante). Sin embargo, aún en este caso existen problemas para identificar efectos causales. Como X varía en el tiempo, surge el problema de endogeneidad, ya que estos cambios regulatorios pueden estar basados en aspectos no observables de cada país que afectan directamente a la variable y. Es decir, si por alguna razón distinta a las normas regulatorias o aspectos demográficos del modelo [1] un país tiene, por ejemplo, un incremento en el nivel promedio de las comisiones, y esto es percibido como problemático por quienes diseñan DOCUMENTO DE TRABAJO N° 98 29
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