értekezés - Budapesti Corvinus Egyetem

finanszírozási tevékenységekkel összefüggő állandó tranzakciós költségek miatt a kisebb
cégek számára minden bizonnyal drágább a finanszírozás, melyből ismét valószínűsíthető,
hogy a kisebb vállalkozások fedeznek inkább. Emellett gyakori érv, hogy a zártkörűen
működő társaságok tulajdonosai jellemzően diverzifikálatlan portfoliót tartanak, és
vagyonuk túlnyomó része egyetlen vállalkozásban van lekötve. Az ilyen tulajdonosok azért
érzik fontosnak a kockázatkezelést, hogy megóvják saját diverzifikálatlan, személyes
vagyonukat. Abból, hogy a koncentrált tulajdonosi szerkezet a kisebb vállalkozásokra
jellemző, a vállalkozás mérete és a fedezés közötti negatív összefüggésre lehet
következtetni.
A kockázatkezelési költségek további (jellemzően kevésbé felismert) forrása a
származékos ügyletekből eredő likviditási kockázat formájában jelenik meg. A
származékos ügyleteken nyugvó kockázatkezelési stratégiák csaknem mindegyike
likviditási igényt támaszthat a fedezeti időtartamot megelőzően. Előfordulhat például,
hogy a lejáratok nem pontosan fedik egymást, s így a rövidebb lejáratú derivatívok
átforgatására van szükség 27 ; a határidős ügyletek pozícióértékei folyamatosan
elszámolásra kerülnek (m2m), ami készpénz be- illetve kiáramláshoz vezet, illetve az
opciós díjat előre kell megfizetni. Még az egyedi, tőzsdén kívüli határidős
kontraktusok esetében is felmerülhetnek kezdeti likviditási igények a finanszírozáshoz
szükséges biztosíték formájában, melynek célja a partnerkockázatok mérséklése
átmeneti veszteségek esetére. (A likviditási kockázattal kapcsolatos empirikus
kutatási eredményeket a 2. függelékben foglalom össze röviden.)
A fedezés költségeivel kapcsolatos átfogó elemzésünket folytatva kijelenthetjük: annak
érdekében, hogy a vállalati kockázatkezelés második feltételének megfeleljen, mely szerint
a kockázat a vállalat szintjén kezelhető a leghatékonyabban, a vállalatnak komparatív
költség- és/vagy információs előnnyel kell bírnia az egyéni illetve intézményi
befektetőkkel szemben. Tekintettel arra, hogy a tőkepiacokat a nagy intézményi befektetők
és nem az egyéni befektetők uralják, az egyes társaságok sem a méretgazdaságosság
formájában megjelenő előnnyel nem bírnak a kockázatkezelés bevezetésekor, sem a
fedezeti eszközökhöz, illetve a piacokhoz nem jutnak kedvezőbb feltételekkel. Ebből
adódóan a vállalkozásoknak látszólag nem származik a fedezeti stratégiák alkalmazásával
összefüggő költségelőnye. 28
Mindazonáltal a hatékony és eredményes kockázatkezelés megköveteli a vállalat pénzügyi
kockázatainak mértékével és szerkezetével kapcsolatos átfogó és alapos ismereteket is.
27 Ennek ismert példája a Metallgesellschaft esete (lásd pl. Mello és Parsons, 1995). A Metallgesellschaft
olajipari határidős ügyletekre épülő „roll-over” fedezeti stratégiája olyan fokú likviditási igényt támasztott,
amelynek a vállalat végül képtelen volt megfelelni.
28 Bartram [2000]
31