The Relative Performance Evaluation Puzzle

Resultater1. Graden af Pay for Performance er faldende i den virksomhedsspecifikke risiko, da topledelsen errisikoavers.2. Modsat er andelen af PFP stigende i markedsprisen for risiko. Effekten opstår, fordi det er optimaltat give topledelsen større incentive, hvis en markedspris for risiko er høj, da det generelleindtjeningenspotentiale er større.3. Som i alle tidligere modeller er det optimalt at nedsætte agentens incentive i graden afrisikoaversion, da risikopræmien vokser med risikoaversionen.4. Det er ikke muligt at konkludere, hvordan den optimale kontrakt bevæger sig i forhold tilvirksomhedens markedsrisiko . Der er både en positiv og en negativ effekt af topledelsens PFPincentive i virksomhedens markedsrisiko. Det optimale valg afhænger af forholdet mellemvirksomhedens markedsrisiko, markedets varians og agentens risikoaversion. Hvis f. eks. markedetsvarians er meget lille og prisen på markedsrisiko meget stor, vil det være en fordel at få topledelsentil at have en større grad af incentive i deres kontrakt, da det store mulige afkast fra markedetdominerer forøgelsen af risikopræmien fra variansen i markedet.5. Virksomhedens forventede profit er stigende i dens størrelse, og graden af incentive.6. Virksomhedens forventede profit er derimod faldende i det generelle lønniveau og i risikopræmien.Som tidligere beskrevet kan en lavere risikopræmie optimere den forventede profit. Det næste skridt er atundersøge om en antagelse om, at den rationelle topledelse må handle i markedet ændrer på effekterne ogreducere risikopræmien.3.2 CAPM model med handelI det følgende afsnit vil jeg efter ide af Jin (2002) løse en principal‐agent model hvor topledelsen kan handle iet CAPM marked .For at undersøge, hvordan effekterne af variablene ændrer sig, hvis topledelsen kan handle i markedetintroduceres en handelsvariabel i modellen. Jeg antager, topledelsen ikke kan gå kort i den virksomhed hanrepræsenterer. Hvis en leder kan gå kort i egne aktier ville han lave en præcis modhandel afusikkerhedsmomenterne fra sin kontrakt i markedet, og lederen kunne fjerne alt risiko fra hans kontrakt. Iden virkelige verden er det under normale forhold forbudt for en topledelse at gå kort i egne aktier (Bettiset al), desuden ville der være en negativ reaktion på en fondsbørsmeddelelse, der omhandlede, at et afmedlemmerne af direktionen var gået kort i egne aktier. Derfor antager jeg, det ikke er muligt at gå kort iegen aktie. Jeg vil begrænse modellen ved at antage at, topledelsen kun kan investere i markedsporteføljenog det risikofrie aktiv. Hermed kan topledelsen , placerer sig på SML linjen. Agenten kan gå kort og lang i deto variable, dvs. han kan eventuelt låne til den risikofrie rente og opkøbe markedsporteføljen for pengene.Topledelsens handelsmulighed defineres derfor således IArm rf hvor IA er ledelsens investerings imarkedet. Kontrakten er den samme som i foregående afsnit: , , k r sb V a r E r m 1 0m m51/76