El-BAHITH REVIEW Number 05 _ University Of Ouargla Algeria

More documents

Recommendations

Info

ج"‏ مجلة الباحث – عدد _______________________________________________________________________________ 2007/5 - القيمة الحقيقية للورقة المالية من خلال تحليل العوامل الأساسية التي تؤثر على تدفقها في المستقبل،‏ وبذلك نجده يوافق نظرية الاستثمار،‏ وباستعمال طرق التقييم نجده يعتمد على نظرية التقييم،‏ إذ يتبع أسلوبا منهجيا واضحا وسليما،‏ وبذلك فهو يتميز بالطابع الأكاديمي-المهني.‏ بينما نجد أن التحليل الفني يقوم على تحليل حركة أسعار الأوراق المالية انطلاقا من بيانات السوق الماضية،‏ لمحاولة اكتشاف نمط معين،‏ يتم على أساسه اختيار الوقت المناسب لاتخاذ القرار المناسب،‏ إذ يعتمد كثيرا على فكرة أن المستقبل هو امتداد للماضي،‏ دون الاعتماد على نظرية تحكمه،‏ وبالتالي نجده عملا مهنيا صرفا عكس التحليل الأساسي.‏ وفي الأخير يمكن القول،‏ بأنه بالرغم من تميز التحليل الأساسي بنوع من البطء والثقل و ارتفاع التكاليف بالمقارنة بالتحليل الفني،‏ نظرا لطول مراحله.‏ إلا أنه يبقى الأحسن والمفضل ‏–في نظرنا-‏ لتميزه بما يلي:‏ - التوافق مع نظرية الاستثمار ونظرية التقييم،كون مخرجاته تتمثل في القيمة الحقيقية للورقة المالية،‏ على عكس التحليل الفني الذي لا يصل إلى قيمة للورقة المالية،‏ بل اختيار التوقيت فقط؛ - يستعمل طريقة منهجية واضحة وسليمة،‏ إذ ينطلق من جمع وتحليل وتشخيص المعلومات حول الورقة المالية،‏ ليتم في الأخير ترجمة ذلك في شكل قيمة حقيقية للورقة المالية؛ ثبت أن الفرض المتوسط والقوي للكفاءة يصعب تحقيقهما،‏ مما يجعل من التحليل الأساسي ذو جدوى،‏ عكس التحليل الفني،‏ الذي أثبتت الدراسات الأكاديمية الميدانية من تحقق فرضية المستوى الضعيف للكفاءة،‏ مما يقوض من استعماله في التنبؤ.‏ . (5) الفني في اختيار الوقت المناسب لشراء تلك الأوراق المالية التي وقع عليها الاختيار كما نجد في الواقع العملي بأن أصحاب التحليل الأساسي يعرفون القواعد الأساسية للتحليل الفني،‏ وفي المقابل نجد أن عددا كبيرا من الفنيين يتماشون مع أساليب التحليل الأساسي.(‏‎06‎ : P ( J.Murphy, 2003, 2- ‏:طرق تقييم الأوراق المالية ما يلاحظ عند استعراض مدخلي تحليل البيانات والمعلومات في مجال الأوراق المالية،‏ بأن مدخل التحليل الأساسي هو الذي يحتاج في اية تجميعه وتحليله للبيانات لطرق التقييم التي تساعده في الوصول إلى القيمة الحقيقية.‏ ويفيد التقييم بشكل عام المستثمرين الماليين في تسيير محافظهم واكتشاف فوارق القيمة،‏ ومن ثم خدمة القرارات في مجال الاستثمار المالي.‏ فكما سبق الإشارة إليه،‏ يحتاج المستثمرون إلى استخدام أساليب تمكنهم من اتخاذ قرارات صائبة ورشيدة،‏ إذ يعتبر الوصول إلى القيمة الحقيقية للورقة المالية هي أهم عامل مفضي لذلك،‏ ومن ثم يصبح تبني التحليل الأساسي وبدرجة اكبر وأشمل نماذج التقييم،‏ أمرا ضروريا لذلك.‏ إن ابتعاد المتعاملين في السوق عن قواعد التقييم من شأنه أن يؤدي لاتخاذ قرارات استثمارية ومضاربة غير رشيدة،‏ الأمر الذي ينعكس عنه انخفاض في كفاءة السوق،‏ ومن ثم ارتفاع درجة المخاطرة النظامية،‏ وارتفاع في معدل المردودية المطلوب،‏ وانخفاض جاذبية السوق للاستثمار فيه(ع.ل.محمد منسى،‏ 2001، ص:‏‎219‎‏).‏ :1-2 للإشارة فإن ما سبق،‏ لا يقلل من شأن التحليل الفني الذي نجد له استعمالا واسعا وله عدة أنصار في الأوساط المهنية(المحللين الماليين)‏ في البورصة.‏ وما يؤكد أهميته وجدواه في التحليل،‏ نجده قد أتى بعد التحليل الأساسي – هذا الأخير الذي يطلق عليه بالتحليل الكلاسيكي مما يعني أنه يعتبر تحليلا حديثا وجاء كشكل أكثر عمليا وكبديل يطرح نفسه في عمليات التحليل في البورصة،‏ إذ بذلك يظهر بأن أنصاره يعتقدون بعدم عشوائية الأسهم في البورصات،‏ ومن ثم يمكنهم بشكل عملي من دراسة الأسعار واتخاذ القرارات المفضية لتحقيق الأرباح غير العادية ونجد أن البعض يشير إلى جدوى وأهمية استعمال كلا التحليلين معا،‏ بحكم أما يكملان بعضهما البعض فيما يرتبط بقرارات الاستثمار المالي،‏ ذلك أن التحليل الأساسي يفيد في اختيار الأوراق المالية الجذابة في المستقبل على المدى المتوسط،‏ ليأتي دور التحليل نموذج استحداث توزيعات الأرباح يرجع الفضل في اكتشاف هذا النموذج للاقتصادي عقب تعريفه في سنة ‏.ب.وليامس للمفهوم المالي للقيمة الذي أصبح أساس النظرية المالية،‏ إذ حسبه تتمثل قيمة أي أصل ‏(مالي أو مادي)‏ في القيمة المقابلة لكل التدفقات المالية المتوقعة له،‏ وترتكز فكرة هذا المفهوم على أعمال الاقتصادي ‏"إ.‏ فيشر الذي وضع في سنة 1907 أسس تحليل القيمة الحالية،‏ وذلك بتحليل معدلات الفائدة على أساس أا أسعار ‏(معدل خصم)‏ وتدفقات الخزينة على أساس أا مبالغ يمكن تقديرها نقدا(‏ .(G.Hirigoyen & J.Caby,1998,P10-11 وبذلك لم يسبق ‏"وليامس"‏ أي أحد في تطوير هذا المفهوم بشكله الكامل،‏ وبالأخص عند تطبيقه لتحديد القيمة المحورية "I.Fisher " J.B.Willams 1938 - . (4) 112
__________________________________________________ أهمية تقييم المؤسسات في اتخاذ قرارات الاستثمار المالي - لسهم ما،‏ والذي ‏(الحقيقية)‏ يقيم بما يقدمه ‏-في الغالب-‏ من توزيعات للأرباح،‏ إذ تعبر هذه التقنية في التقييم على نموذج استحداث توزيعات الأرباح(‏J.Caby,1998,P11‎ .( G.Hirigoyen & ص.ص.‏ 119-107 La valeur intrinsèque وقد تم انتقاد هذا النموذج من طرف ‏"جراهام في جوانب منه.‏ وعلى إثر ذلك،‏ ودود قاما بتطوير هذا المنهج سنة 1962 في صورته البدائية،‏ حيث يتم الاعتماد في التنبؤ على كل من قيمة التوزيعات المتوقعة في المستقبل ومعدل الاستحداث ‏(الخصم)‏ لايجاد القيمة الحقيقية ، وذلك وفق المعادلة للسهم(ع.ل.محمد منسى،‏ التالية:‏ رقم v 2001، ص:‏‎238‎‏)‏ D 0 1 = + + L (1 D + t) "Graham & Dodd (1) + D 1+ t 2 ( 1+ t ) ( ) n n حيث:‏V : القيمة المتوقعة للسهم؛ D0, D1, D2,..., Dn ‏:التوزيعات النقدية المستقبلية،‏ ممثلة في توزيعات الأرباح؛ الزمن؛ : تمثل معدل الاستحداث ‏(الخصم).‏ كما يمكن إعادة كتابتها على النحو الآتي:‏ V = ∑ ∞ D n = 1 1 + n ( t ) n :n t (6) ينطلق هذا النموذج من نظرية الاستثمار،‏ باعتبار أنه يحاول الوقوف على قيمة السهم التي تمثل المبلغ الواجب استثماره ‏(التضحية به)‏ بما يقابل التدفقات المتوقع الحصول عليها،‏ والمتمثلة في هذه الحالة في توزيعات الأرباح التي م المستثمر بالدرجة الأولى.‏ ولغرض ذلك يتم استحداثها وفق معدل خصم معين،‏ مما يجعل هذا النموذج يصنف ضمن طرق التقييم المرتكزة على المنظور الخاص ‏(الاستحداث)‏ وكما سبق الإشارة إليه،‏ فإن فلسفة هذه الطريقة تنطلق من الشكل الأساسي الذي قدمه الاقتصادي ‏"إ.‏ فيشر ،"I.Fisher مما يمكن استحداث التدفقات . Approche actuarielle وفقه كما يليC.Maire,1993,P :( 78 -79 J.Brillman et رقم (2) v D 0 1 = + + L (1 D + t) + D 2 n ( 1+ t) ( 1+ t) ( 1+ t) n n + V n حيث:‏V : تمثل التدفقات الخارجة الحالي ‏(القيمة الحقيقية للأصل)؛ Décaissement Encaissement المتحصلات ‏:تمثل D0, D1, D2,..., Dn المستقبلية،‏ ممثلة في توزيعات الأرباح؛ تمثل سعر بيع ‏(قيمة)‏ الأصل في اية الفترة n ؛ : تمثل معدل الاستحداث ‏(الخصم).‏ كما يمكن كتابة المعادلة السابقة على النحو الآتي:‏ رقم (2) V n i = D + ∑= i 1 1 V :Vn n ( 1+ t ) ( + t ) n n t إلا أنه حسب الباحث يفضل استعمال المعادلة رقم على المعادلة رقم (1)، وذلك للاعتبارين التاليين:‏ يميز الاستثمار بشكل عام والاستثمار في مجال الأوراق المالية بشكل خاص،‏ حركية وتداول،‏ نظرا لتدفق المعلومات وتغير استراتيجية الاستثمار،‏ مما يجعل من حيازة الاستثمار محدودة لفترة معينة؛ تأخذ نظرية الاستثمار فترة محدودة لاختيار الاستثمار عند استعمال نماذج الاستحداث،‏ وتكون أحيانا في أفق متوسط لا يتعدى الخمس سنوات ، حتى ولو كان المستثمر يهدف لحيازة الاستثمار لفترة أطول أو حتى اية عمره الاستثماري،‏ وذلك لسبب رئيسي يتمثل في أن التنبؤ بالتدفقات سيكون عشوائيا ويتميز بحالة عدم التأكد كلما اتجهنا نحو الأجل البعيد،‏ مما لا يجعلها تعطي قيمة حقيقية للاستثمار.‏ Barrean et : (7) (8) ( J. J.Delahaye,P301). (2) • • انطلاقا من المعادلة الأساسية رقم (1)، يمكن أن يتم تطبيق نماذج الاستحداث على توزيعات الأرباح وفق عدة حالات وافتراضات،‏ وهي تدفقات متساوية في كل سنة،‏ ولفترة محدودة تدفقات متساوية في كل سنة بمعدل نمو صفري،‏ تمتد إلى ما لااية ‏(فترة غير محدودة).‏ تدفق ينمو بمعدل نمو ثابت ابتداء من السنة الأولى،‏ يمتد إلى ما لااية؛ وتسمى هذه الطريقة بطريقة شابيرو تدفق ينمو بمعدل نمو غير ثابت؛ في هذا الإطار نجد أن ‏"قوردن-‏ شابيرو "، قد افتراضا نموذجا آخر أكثر واقعية يتمثل في أن معدل النمو يكون غير ثابت.‏ . n ‏"قوردن - ."Gordon-Shapiro .1 .2 .3 .4 .1 يمثل ما سبق،‏ معادلات رياضية بحتة لا تطرح إشكالا عند اختيار المعادلة المناسبة والقيام بالحساب،‏ لكن للقيام بالحساب لابد من تحديد وحساب مكوناا،‏ والمتمثلة في:‏ توزيعات الأرباح:‏ يتم استقاء هذه التدفقات من التحليل الأساسي الذي يتم اعتماده،‏ وتتأثر توزيعات الأرباح بقدرة المؤسسة على تحقيق الأرباح من جهة،‏ ومن جهة أخرى بالسياسة المتبعة من 113
Page 1 and 2:
05 2007 جملة الباحث REVUE
Page 4 and 5:
مجلة الباحث - دورية
Page 6:
2007 - - العدد 05 مجلة م
Page 9 and 10:
___________________________________
Page 11 and 12:
___________________________________
Page 13 and 14:
___________________________________
Page 15 and 16:
___________________________________
Page 17 and 18:
___________________________________
Page 19 and 20:
___________________________________
Page 21 and 22:
___________________________________
Page 23 and 24:
___________________________________
Page 25 and 26:
___________________________________
Page 27 and 28:
___________________________________
Page 29 and 30:
___________________________________
Page 31 and 32:
.IV _______________________________
Page 33 and 34:
-2 ________________________________
Page 35 and 36:
___________________________________
Page 37 and 38:
ص . ______________________________
Page 39 and 40:
___________________________________
Page 41 and 42:
___________________________________
Page 43 and 44:
___________________________________
Page 45 and 46:
___________________________________
Page 47 and 48:
___________________________________
Page 49 and 50:
___________________________________
Page 51 and 52:
___________________________________
Page 53 and 54:
___________________________________
Page 55 and 56:
___________________________________
Page 57 and 58: ___________________________________
Page 59 and 60: ___________________________________
Page 61 and 62: ___________________________________
Page 63 and 64: ___________________________________
Page 65 and 66: ___________________________________
Page 67 and 68: ___________________________________
Page 69 and 70: مجلة الباحث - عدد ____
Page 79 and 80: في"‏ مجلة الباحث - ع
Page 81 and 82: 93 83 2002 1990 2002 1990 6 1990 1
Page 83 and 84: 93 83 2002 1990 Cat = 45.11*t + 360
Page 85 and 86: 93 83 2002 1990 y = -0.5372*t 4 + 1
Page 87 and 88: 93 83 2002 1990 3 6 1 3،4،5 1،2
Page 89 and 90: 93 83 2002 1990 6 8 2 26/08/2003 ww
Page 91 and 92: 93 83 2002 1990 4 -44.0 -52.9 -90.0
Page 103 and 104: ___________________________________
Page 105 and 106: ___________________________________
Page 107: ___________________________________
Page 111 and 112: ___________________________________
Page 113 and 114: ___________________________________
Page 115 and 116: ___________________________________
Page 119 and 120: ر‎6‎ مجلة الباحث -
Page 141 and 142: ___________________________________
Page 143 and 144: ___________________________________
Page 145 and 146: ___________________________________
Page 147 and 148: ___________________________________
Page 149 and 150: ___________________________________
Page 151 and 152: ___________________________________
Page 153 and 154: ___________________________________
Page 155 and 156: ___________________________________
Page 157 and 158: ___________________________________
Page 159 and 160:
___________________________________
Page 161 and 162:
___________________________________
Page 163 and 164:
___________________________________
Page 165 and 166:
___________________________________
Page 167 and 168:
مجلة الباحث - عدد ____
Page 169 and 170:
Page 171 and 172:
Page 173 and 174:
Page 175 and 176:
_____________________________Les Im
Page 177 and 178:
_____________________________Les Im
Page 179:
_____________________________Les Im
show all

El-BAHITH REVIEW Number 05 _ University Of Ouargla Algeria

Create successful ePaper yourself

Delete template?

Save as template?