El-BAHITH REVIEW Number 05 _ University Of Ouargla Algeria

More documents

Recommendations

Info

مجلة الباحث – عدد _______________________________________________________________________________ 2007/5 " (9) .2 - - طرف إدارة الشركة بشأن توزيعها،‏ إذ لابد عند القيام بالتحليل السابق من أخذ ذلك في الحسبان.‏ معدل الخصم:‏ يتحدد هذا المعدل بدلالة علاوة المخاطرة الذي تتضمنه،‏ بالنظر لعدة عوامل:‏ طبيعة المخاطرة المرتبطة بالاستثمار،‏ من مخاطر تشغيلية مرتبطة بنشاط الشركة المصدرة للأوراق المالية ومخاطر مالية.‏ المدة الزمنية المأخوذة لتقدير التدفقات،‏ فكلما كانت في المدى البعيد كلما زاد الخطأ وحالة عدم التأكد،‏ مما يؤدي إلى زيادة علاوة المخاطر.‏ وعموما يلقى هذا المكون صعوبة كبيرة في كيفية حسابه بين مختلف المحللين،‏ نظرا لمحاولة تكميمه للمخاطر المتعلقة بالاستثمار.‏ ويتم استعمال معدل العائد المطلوب من طرف المستثمرين كمعدل خصم،‏ إذ من بين النماذج المشهورة لحسابه يتم استعمال نموذج تسعير(تقييم)‏ الأصول المالية ،MEDAF الذي يعود الفضل في اكتشافه في صورته الذي النهائية إلى وليام شارب قام على أساس تطوير منحنى الاستثمارات الكفء للسوق المالية،‏ والمعروف باسم النموذج القطري"‏ للأكاديمي ويساوي هذا هاري ماركويتز المعدل ‏-وفق هذا النموذج-‏ العائد الخالي من المخاطر،‏ مضافا له علاوة الخطر المرتبطة بالاستثمار،‏ وذلك وفق المعادلة التالية:‏ " Ε (10) "Willim Sharpe,1964 (11) "H.Markowitz, 1965 . ( rj) = rf + β j[ E( rM ) −rf ] " rf Bj حيث:‏ E(rj) معدل المردودية المطلوب للورقة المالية؛ معدل مردودية الأصل الخالي من الخطر،‏ ويتم الرجوع في ذلك للعائد أذونات الخزينة؛ ‏:معامل انحدار(ميل)‏ مردوديةالورقة المالية بالنسبةلمردودية السوق ‏(معامل الحساسية)،‏ والذي يحسب بالتباين المشترك لمردودية الورقة الما مع مردودية السوق مقسوما على تباين مردودية السوق،‏ الذي يكون معطى ومحسوب ضمن بيانات الأسواق المالية من طرف جهات تعمل على ذلك.‏ معدل مردودية السوق؛ يمثل الفرق بين مردودية السوق ومردودية الأصل بدون مخطر علاوة مخطر السوق ، وحينما تضرب هذه الأخيرة في بيتا تعطي علاوة مخطر الورقة المالية.‏ الفترة المأخوذة:‏ في حالة استعمال نموذج استحداث توزيعات الأرباح لفترة محددة،‏ يكون من الواجب على المستثمر المالي أن يستهدف فترة معينة،‏ يتحدد على إثرها التوقعات المستقبلية لتوزيعات الأرباح وقيمة الورقة المالية في اية الفترة.‏ فالواقع العملي يفترض أن يكون تملك الأوراق المالية لفترة معينة نظرا .4 :E(rM) .3 لتداولها المستمر،‏ لذا وباعتبار أن الاستثمار في الأوراق المالية يهدف من وراءه المستثمر إلى تحقيق العوائد المستقبلية،‏ كأي استثمار في مجالات أخرى.‏ فإنه تحكمه نظرية الاستثمار التي تأخذ الفترة المتوسطة الأجل،‏ والمتمثلة في خمس سنوات كأقصى تقدير،‏ والتي تناسب كثيرا سلوك المضاربة الذي يغلب على المتعاملين في بورصة القيم.‏ القيمة في اية المدة:‏ تمثل هذه القيمة،‏ سعر البيع المحتمل للورقة المالية في اية المدة،‏ ومادام أن الفترة المأخوذة في مثل هذه الاستثمارات لا تتجاوز الخمس سنوات،‏ فإنه يمكن التنبؤ ا،‏ بنفس التقنيات التي تم استعمالها في التنبؤ بتوزيعات الأرباح،‏ لأا تمثل تدفقا في النهاية،‏ وما هي إلا نتاج لانعكاس توقعات التدفقات بعد تلك الفترة.‏ وقد تكون هذه القيمة أكبر من سعر شراء الورقة المالية،‏ وبذلك سيكون المستثمر أمام حالة فائض قيمة،‏ أو تكون أقل من سعر الشراء،‏ مما سيجعل المستثمر أمام حالة نقص قيمة.‏ يهدف نموذج خصم توزيعات الأرباح إلى الوصول إلى القيمة الحقيقية للورقة المالية المستهدفة،‏ وذلك ليتسنى للمستثمر المالي من اتخاذ القرارات المناسبة،‏ وفي هذا الشأن يتخذ المستثمر قرار البيع أو الشراء أو الاحتفاظ أو حتى الامتناع عن الشراء حسب ملكيته للورقة المالية من عدمها،‏ وبمقارنة القيمة الحقيقية المحسوبة مع القيمة السوقية،‏ وذلك كما سبق الإشارة إلية في اية التحليل الأساسي.‏ :-2-2 نموذج مضاعف السعر إلى العائد يتم استعمال المضاعفات لأجل رسملة العوائد،‏ بمعنى إيجاد قيمة أصل بدلالة عدد المرات الواجب تحققها من العوائد لتغطية قيمته.‏ ويمثل المضاعف مقلوب معدل المردودية.‏ وتطبق في مجال تقييم المؤسسات بشكل عام عدة مضاعفات،‏ تعكس الأوضاع المختلفة لعمليات التقييم والهدف من ورائها،‏ أما في مجال تقييم اسهم الشركات لأغراض اتخاذ القرار في إطار الاستثمار في الأوراق المالية،‏ فغالبا ما يتم اللجوء إلى استعمال مضاعف السعر إلى العائد ، والذي يعد من بين المؤشرات الهامة التي يتم حساا وتتبعها في بورصات القيم لجميع المتعاملين فيها،‏ حتى بالنسبة للمحللين الذين يعتمدون على التحليل الفني،‏ إذ يعتبر من بين مؤشرات الأوراق المالية التي يتم دراستها في الماضي،‏ ويتم نشرها في الصحف المتخصصة في شؤون البورصات.‏ PER 114
__________________________________________________ أهمية تقييم المؤسسات في اتخاذ قرارات الاستثمار المالي - وفي مجال تقييم الأوراق المالية،‏ يشير أصحاب التحليل الأساسي إلى مضاعف الربح PER بالنموذج العملي أو الواقعي(م.إ.هندي،‏‎2002‎‏،‏ ص:‏‎418‎‏)‏ ، نظرا لكثرة وشيوع استعماله من طرف العديد من المحللين الماليين والمتعاملين في السوق(‏S.Perrier,2003,P60‎ (M.Albouy et من جهة،‏ ومن جهة أخرى لسهولة تطبيقه وفهمه بالمقارنة بطرق أخرى.‏ إن هذه العوامل ستساعد في إضفاء المصداقية على نتائجه وتثبت اعتماده كأحد المؤشرات الهامة للتقييم واتخاذ القرار للمستثمرين الماليين،‏ بالرغم من قصوره نتيجة لبعض العيوب التي تشوبه،‏ خاصة فيما يتعلق باختيار مكوناته التي لا تلقى توحيدا بين مختلف المتعاملين،‏ مما قد يقود إلى الوصول لنتائج مضللة في اتخاذ القرار.‏ ص.ص.‏ 119-107 Les manipulations comptables التي قد . بالإضافة إلى ما سبق،‏ يتأثر مضاعف الربحية بمخرجات نظام المعلومات المحاسبي على مستوى العائد،‏ مما قد يفضي إلى أخطاء فادحة في اتخاذ القرارات على مستوى اختيار الاستثمار بين أمكنة مالية لدول مختلفة(تسيير محفظة الاستثمار الدولية)،‏ تكون فيها طرق التقييم المحاسبية والتطبيقات المحاسبية بشكل عام مختلفة.‏ ناهيك عن نتائج التلاعبات المحاسبية تحدث وما لها من أثر بالغ على الربح الحقيقي المستخرج من القوائم المالية وفي هذا الإطار تمت دراسة حاولت تفسير الفرق الحاصل بين المضاعف الأمريكي والياباني المصرح ما،‏ ولاحظت بعد إعادة تصحيح المضاعف الياباني،‏ أن المضاعفات كما هو مصرح ا ستؤدي باتخاذ قرارات غير صائبة في الاختيار بين المكانين الماليين(طوكيو ونيويورك)،‏ بسبب اختلاف التطبيقات المحاسبية J.Brillman et (12) .( C.Maire,1993,PP60-85) . وبالرغم من ذلك كله،‏ يبقى هذا المضاعف الأكثر اعتمادا واستعمالا،‏ باعتبار أنه يلقى قبولا عاما من طرف المتعاملين،‏ فهذه الخاصية تجعل من مخرجات تقييمه موضوعية في نظر السوق وعليه،‏ لابد من القيام بتعديل وتوحيد مكوناته لكي تعطي قراءة موحدة ونتائج متقاربة لمختلف المتعاملين في السوق وكذا على مستوى مختلف الأسواق الدولية خاصة مع تزايد ظاهرة العولمة المالية،‏ مما سيساعد في تعزيز مكانته كمؤشر هام بين جميع المتعاملين في مختلف الأمكنة المالية.‏ الآتي:‏ (13) ويتم حساب مضاعف السعر إلى العائد على النحو المضاعفPER‏=‏ السعر/العائد ) .2 ما يلاحظ على هذا المضاعف أنه يمثل نسبة بين مكونين،‏ إذ لا بد من تعريفهما وتحديدهما.‏ ففي هذا الإطار نجد الكثير من الاقتراحات المقدمة من طرف الممارسين والأكاديميين،‏ وسنحاول تعريف مكوني المضاعف على النحو الآتي:‏ ‎1‎‏.السعر:‏ يتم استقاء السعر من البورصة،‏ وبالتالي فهو متغير داخلي يخضع لآلية العرض والطلب داخل السوق.‏ وبتعدد أسعار الأسهم المسجلة في البورصة يطرح مشكل تحديد السعر الواجب تطبيقه؛ أحدث سعر،‏ السعر في 31 ديسمبر للسنة الماضية أو السعر المتوسط لفترة معينة ‏(شهر،‏ سداسي،‏ سنة،‏ …). فتطبيق مختلف هذه الأسعار عند أي محاولة لتقييم سهم معين لغرض اتخاذ القرار من شانه أن ينتج اختلافا في القيم نظرا لعدم ثبات السعر بسبب تدفق المعلومات الجديدة.‏ إلا أنه في العادة يتم أخذ سعر الإقفال في اليوم الذي تجرى فيه عملية التقييم(م.إ.هندي،‏‎2002‎‏،‏ ص:‏‎418‎‏)‏ ، والذي يمثل أحدث سعر،‏ ويعكس قدرة الشركة في تحقيق أرباح مستقبلية بناء على أحدث المعلومات الواردة للسوق،‏ وهو ما يهم كثيرا المستثمرين الماليين.‏ العائد:‏ على عكس السعر،‏ يتم استقاء العائد الذي يتمثل في الربح من مصادر خارج السوق،‏ ويتم الاعتماد بالدرجة الأولى على القوائم المالية للشركة المعنية.‏ ويلاقي هو الآخر اختلافا بين الممارسين والأكاديميين،‏ نظرا لتعدد مفاهيمه ‏(الربح الصافي من الضرائب،‏ النتيجة الجارية،...)‏ والأزمنة المختلفة التي ينشأ فيها ماضي،‏ حالي أو مستقبلي)،‏ مما سيؤدي إلى اختلاف قيم المضاعف فيما لو تم استعمال مفاهيم مختلفة له.‏ ونجد أن البعض يوصي باستعمال الربح للسهم ، والذي يمثل الثروة النظرية للمساهم للسنة الجارية،‏ بدون أن يكون ذلك إلزاميا وعموما يلاقي تطبيق الربح الماضي والمتوقع لفترة قصيرة الأجل انتقادا مرده أن الربح الماضي،‏ لا يمثل اهتمامات المستثمرين الذين يشترون السهم على أساس ربحيته في المستقبل،‏ كما أن استعمال الربح في المستقبل القريب،‏ قد يكون عرضة للتأثر بظروف وعوامل مؤقتة وعابرة(م.إ.هندي،‏‎2002‎‏،‏ ص:‏‎418‎‏).‏ BPA .(P.Vernimmen,2002,P546) وعموما،‏ أمام هذه الانتقادات وتعدد مكونات المضاعف،‏ يرى الباحث ضرورة الأخذ في الاعتبار بعض النقاط عند حسابه والتعامل معه،‏ للوصول للأهداف المتوخاة منه،‏ خاصة ما تعلق بمعرفة الأوراق المالية التي يخطأ السوق في تقييمها ‏(المقيمة بأعلى أو بأدنى من قيمتها)،‏ وذلك كما يلي : 115
Page 1 and 2:
05 2007 جملة الباحث REVUE
Page 4 and 5:
مجلة الباحث - دورية
Page 6:
2007 - - العدد 05 مجلة م
Page 9 and 10:
___________________________________
Page 11 and 12:
___________________________________
Page 13 and 14:
___________________________________
Page 15 and 16:
___________________________________
Page 17 and 18:
___________________________________
Page 19 and 20:
___________________________________
Page 21 and 22:
___________________________________
Page 23 and 24:
___________________________________
Page 25 and 26:
___________________________________
Page 27 and 28:
___________________________________
Page 29 and 30:
___________________________________
Page 31 and 32:
.IV _______________________________
Page 33 and 34:
-2 ________________________________
Page 35 and 36:
___________________________________
Page 37 and 38:
ص . ______________________________
Page 39 and 40:
___________________________________
Page 41 and 42:
___________________________________
Page 43 and 44:
___________________________________
Page 45 and 46:
___________________________________
Page 47 and 48:
___________________________________
Page 49 and 50:
___________________________________
Page 51 and 52:
___________________________________
Page 53 and 54:
___________________________________
Page 55 and 56:
___________________________________
Page 57 and 58:
___________________________________
Page 59 and 60: ___________________________________
Page 61 and 62: ___________________________________
Page 63 and 64: ___________________________________
Page 65 and 66: ___________________________________
Page 67 and 68: ___________________________________
Page 69 and 70: مجلة الباحث - عدد ____
Page 79 and 80: في"‏ مجلة الباحث - ع
Page 81 and 82: 93 83 2002 1990 2002 1990 6 1990 1
Page 83 and 84: 93 83 2002 1990 Cat = 45.11*t + 360
Page 85 and 86: 93 83 2002 1990 y = -0.5372*t 4 + 1
Page 87 and 88: 93 83 2002 1990 3 6 1 3،4،5 1،2
Page 89 and 90: 93 83 2002 1990 6 8 2 26/08/2003 ww
Page 91 and 92: 93 83 2002 1990 4 -44.0 -52.9 -90.0
Page 103 and 104: ___________________________________
Page 105 and 106: ___________________________________
Page 107 and 108: ___________________________________
Page 109: ___________________________________
Page 113 and 114: ___________________________________
Page 115 and 116: ___________________________________
Page 119 and 120: ر‎6‎ مجلة الباحث -
Page 141 and 142: ___________________________________
Page 143 and 144: ___________________________________
Page 145 and 146: ___________________________________
Page 147 and 148: ___________________________________
Page 149 and 150: ___________________________________
Page 151 and 152: ___________________________________
Page 153 and 154: ___________________________________
Page 155 and 156: ___________________________________
Page 157 and 158: ___________________________________
Page 159 and 160: ___________________________________
Page 161 and 162:
___________________________________
Page 163 and 164:
___________________________________
Page 165 and 166:
___________________________________
Page 167 and 168:
مجلة الباحث - عدد ____
Page 169 and 170:
Page 171 and 172:
Page 173 and 174:
Page 175 and 176:
_____________________________Les Im
Page 177 and 178:
_____________________________Les Im
Page 179:
_____________________________Les Im
show all

El-BAHITH REVIEW Number 05 _ University Of Ouargla Algeria

You also want an ePaper? Increase the reach of your titles

Delete template?

Save as template?