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Bewertung und Selektion von Start-ups
Anhang
Kurzbeschreibung der Bewertungsmethoden
Verschiedene Bewertungsmethoden wurden im Verlaufe der Zeit entwickelt, um die besonderen
Herausforderungen der Start-up-Bewertung zu meistern. Die Methoden werden im Folgenden geordnet und
beschrieben.
Vermögensbasierte Ansätze
− Substanzwertmethode. Die Substanzwertmethode gilt als eine traditionelle Methode zur Bewertung von
Unternehmen. Der Substanzwert einer Unternehmung ist definiert als die Summe der Werte ihrer Aktiven.
Die Aktiven können dabei entweder über den Liquidationswert oder Wiederbeschaffungswert bewertet
werden. Der Unternehmenswert der Eigentümer (oder Netto-Substanzwert) ergibt sich, wenn vom
Substanzwert das Fremdkapital abgezogen wird.
Cash Flow-basierte Ansätze
− Discounted Cash Flow Methode. Die Discounted Cash Flow Methode (oder kurz DCF) ist eine sehr
verbreitete und auf solider theoretischer Basis aufgebaute Methode zur Bewertung von Unternehmungen.
In einem ersten Schritt werden die zukünftigen Free Cash Flows der Unternehmung bestimmt. Da bei einer
Bewertung grundsätzlich von einer ewigen Fortführung der Unternehmenstätigkeit ausgegangen wird
(Going-Concern-Prinzip), müssen auch die Cash Flows über alle Perioden berücksichtigt werden. Es wird
deshalb ein Zweiphasen-Modell angewendet. In der ersten Phase (fünf bis zehn Jahre) werden die Cash
Flows einzeln budgetiert. Für die zweite Phase werden ein normalisierter Free Cash Flow und eine
konstante Wachstumsrate angenommen. Dies ergibt eine Ewige Rente, die dem Fortführungswert
entspricht. Zur Bestimmung des Unternehmenswerts werden die budgetierten zukünftigen Free Cash
Flows und der Fortführungswert auf heute diskontiert. Der Diskontfaktor wird mittels des Capital Asset
Pricing Models (CAPM) geschätzt. Er hängt ab vom risikofreien Zinssatz und einer Entschädigung für das
Risiko.
− Adapted Discounted Cash Flow Methode. 1 Die Adpated DCF-Methode von McKinsey versucht das
Problem der Cash Flow-Schätzung zu lösen. Viele Start-ups weisen anfänglich negative Free Cash Flows
aus. Der traditionelle Ansatz der Cash Flow-Schätzung, wonach zurückliegende Cash Flows als Basis
genommen und durch Zukunftsprognosen angepasst werden, schlägt deshalb fehl. Auch McKinsey teilt
den Prognosezeitraum in zwei Phasen ein. Gestartet wird jedoch mit der zweiten Phase, wenn die
Unternehmung nicht mehr ein ausserordentliches sondern ein moderates Wachstum aufweist. Mittels
Schätzung der Marktgrösse, des Marktanteils, des Kundenumsatzes und der Wachstumsrate sollen die
1 Siehe z.B. Desmet, D., Francis, T., Hu, A., Koller, T.M., Riedel, G.A., 2000. Valuing dot-coms. McKinsey
Quarterly, 2000 Issue 1, 148.
Lukas André 76