HEC MONTRÉAL

Une autre problème pouvant être relevé est la valorisation délicate d’un CDO,
sujette au risque de modèle, particulièrement en ce qui concerne les hypothèses
de corrélation utilisées. Les modèles disponibles sont complexes, multiples et peu
éprouvés. Toutefois, bien que plusieurs investisseurs soient incapables de les valoriser
correctement ou de gérer le risque induit, ces produits demeurent populaires du fait
que les acheteurs de tranches de CDO privilégient souvent la recherche de rendement
au détriment de la sécurité financière. Il est néanmoins à prévoir, suite à la présente
crise liée au crédit, que l’appétit pour le risque de plusieurs investisseurs diminuera.
Les prochaines sections présentent les hypothèses de modélisation les plus com-
munes exposées dans la littérature pour valoriser un CDO.
2.2 Modélisation du risque de crédit multiple
La performance des diverses tranches d’un CDO (passifs) est directement liée à
celle du portefeuille sous-jacent. Ainsi, afin de déterminer le risque induit par le por-
tefeuille, celui-ci est modélisé comme un portefeuille de crédit. La valorisation juste
d’un CDO dépend donc fortement de la capacité à mesurer adéquatement le com-
portement global de défaut des actifs qui le composent. Dans la littérature, plusieurs
techniques sont proposées afin de modéliser la dépendance des défauts des actifs du
portefeuille. Mashal, Neldi et Zeevi [38] divisent ces approches en trois groupes dis-
tincts : les modèles structurels, les modèles réduits et les modèles hybrides.
2.2.1 Approche structurelle
L’approche structurelle, proposée par Merton [41], repose sur la modélisation de
la structure du capital d’une firme (capital propre et dette) comme une option ayant
comme sous-jacent l’actif de la firme. Pour une entreprise donnée, le défaut survient
dès que la valeur de ses actifs (appelés variables d’état, ou latent variables) descend
sous un seuil déterminé par le niveau de la dette. La valeur de la firme est donc utilisée
pour obtenir le temps de défaut qui, dans cette situation, est qualifié d’événement
18