Agosto de 2004

médio, a taxa de inflação a longo prazo esperada e os prémios de risco. Dos prémios de risco,os mais importantes estão relacionados com a incerteza acerca da evolução no futuro da inflaçãoe das taxas de juro reais e, por conseguinte, do crescimento económico real. Não é um processosimples identificar quais os factores que movimentam as taxas de rendibilidade das obrigaçõesao longo do tempo: os movimentos podem resultar da reavaliação das expectativas acerca docrescimento económico ou das expectativas de inflação, ou das variações nos prémios de risco.Além disso, através apenas da análise das taxas de rendibilidade das obrigações de longo prazonão é evidente qual o horizonte em que os participantes no mercado revêem as suas expectativasde crescimento e/ou de inflação.O principal objectivo desta caixa consiste em descrever, de forma sucinta, o modo como astaxas de juro implícitas nos contratos a prazo calculadas a partir das taxas de rendibilidade dasobrigações podem ser utilizadas para analisar essa informação 1 . Esta caixa concentra-se na análisedas taxas de juro overnight implícitas nos contratos a prazo com uma antecedência de dez anosextraídas da estrutura de prazos das taxas de rendibilidade das obrigações de dívida pública decupão zero. Na ausência de prémios de prazo, as taxas de juro overnight implícitas nos contratosa prazo podem ser interpretadas como as expectativas dos participantes no mercado acerca dastaxas de juro de curto prazo num futuro distante e, como tal, estão ligadas às expectativas acercado crescimento a longo prazo e da inflação a dez anos. No gráfico a seguir apresentado, a taxaimplícita nos contratos a prazo é calculada com base em dados sobre as obrigações de dívidapública alemãs, para as quais se encontram disponíveis séries temporais relativamente longas.Considerando os spreads bastante reduzidos e relativamente estáveis entre as taxas de rendibilidadedas obrigações de dívida pública na área do euro desde 1999, as taxas de rendibilidade dasobrigações alemãs podem ser consideradas como dando uma imagem bastante ilustrativa daevolução das taxas de juro no conjunto da área do euro ao longo dos últimos anos.Uma das formas de abordar o problema da identificação dos factores específicos subjacentes àtaxa de juro implícita nos contratos a prazo consiste em comparar as taxas de rendibilidade coma evolução das medidas das expectativas do sector privado acerca do crescimento real e dainflação a longo prazo 2 . Se, por razões de simplificação, se considerar o pressuposto de que opreço das obrigações é fixado de acordo com essas expectativas 3 , a diferença entre a sua soma(crescimento nominal a longo prazo esperado) e a taxa implícita nos contratos a prazo deveráreflectir os prémios de risco incorporados nas taxas de rendibilidade das obrigações.O gráfico mostra a taxa de juro overnight implícita nos contratos a prazo com uma antecedênciade dez anos, numa base mensal, desde 1973, bem como a previsão semestral (Abril e Outubro)da Consensus Economics para o crescimento real do PIB e da inflação a longo prazo (ou seja,com uma antecedência de seis a dez anos), disponível a partir de 1990. Os dados referem-se1 Para uma descrição abrangente da forma como extrair as expectativas de mercado dos títulos de rendimento fixo, ver o artigo intitulado“O conteúdo informativo das taxas de juro e seus derivados para a política monetária”, na edição de Maio de 2000 do Boletim Mensaldo BCE.2 A informação extraída das taxas de inflação implícitas e dos swaps indexados à inflação pode também ser útil neste contexto. Ver, porexemplo, a caixa intitulada “Evolução recente do mercado de obrigações indexadas na área do euro”, na edição de Dezembro de 2003do Boletim Mensal do BCE. Infelizmente, estas séries de dados são relativamente curtas.3 Por exemplo, o pressuposto de que a longo prazo a taxa de juro real é igual ao crescimento económico é uma simplificação, uma vezque, de acordo com modelos teóricos padrão, as preferências temporais dos agentes económicos e o crescimento da população podemtambém determinar as taxas de juro reais a mais longo prazo. Contudo, se estes factores forem considerados estáveis, os prémios derisco incorporados na diferença entre as taxas de rendibilidade das obrigações de longo prazo e as expectativas de crescimento nominala longo prazo só serão ajustadas em conformidade com um termo constante.26 BCEBoletim MensalAgosto 2004