Ejerskabs- og bestyrelsesstrukturen i Danmark: - Aarhus Universitet

Derved reduceres kontrollen med direktionen, og resultatet kan være de store skandaler, man fra tid
til anden ser såsom Enron i USA, men også har været tilfældet i Danmark med Nordisk Fjer.
Det juridiske grundlag er oftest én forklaring på de forskellige ejerstrukturer. I de markedsbaserede
lande er lovgivningen mere beskyttende overfor aktionærernes rettigheder end i de kontrolbaserede
systemer. 46 La Porta et. al (1999) måler investorbeskyttelse ud fra et indeks fra 0 til 6, som dækker
over seks kategorier omfattende aktionærrettigheder i de enkelte landes lovgivning. Ud fra dette
indeks inddeles landene på ejerskabsstruktur, og resultatet viser, at der i lande med bedre aktionærbeskyttelse
er en større andel af selskaber med spredt ejerskab. Senere vil der i afsnit 5.3-5.5 blive
undersøgt, hvordan artiklens resultater kan sammenlignes med udviklingen i Danmark i perioden
fra 2000 og frem.
Gilson (2005) udfordrer dog resultaterne i artiklen fra La Porta et. al ved at postulere, at sammenligning
af et kontrollerende ejerskab overfor et spredt i forhold til et lands aktionærbeskyttelse er for
simpelt et billede, men at der i stedet også skal fokuseres på efficiente og inefficiente kontrolsystemer.
Resultatet er, at der i lande med en god lovgivning, som sikrer at minoritetsaktionærerne ikke
eksproprieres, eksisterer såvel spredt som koncentreret ejerskab. Det koncentrerede ejerskab beror
på, at den kontrollerende aktionær har private ikke-monetære fordele ved ejerskabet, som opvejer
monitoreringsomkostninger og den manglende diversificering ved investeringen. Herved vil også
minoritetsaktionærerne have gavn af den kontrollerende aktionær i form af overvågning og bedre
performance. I lande med dårlig lovgivning følger Gilson La Porta et al., da diversiteten i ejerstrukturen
er mindre, i og med en kontrollerende ejer ikke kan minimere kontrollen uden selv at risikere
at blive eksproprieret.
Det kan altid diskuteres, hvilket af de to systemer, der er det bedste. Såfremt et system over tid viser
sig overlegent, kunne det med rette antages, at det andet system ville konvergere mod det sejrende. I
litteraturen har der tidligere været bred enighed om, at det markedsbaserede system har sejret, illustreret
ved aktiemarkedets stigende betydning i Europa og den deraf øgede kamp om investorernes
kapital. Institutionelle investorers andel er øget og tilsvarende er andelen af fjendtlige overtagelser,
der signalerer de frie markedskræfters ageren på aktiemarkederne, steget. Slutteligt er også anvendelsen
af optionsaflønninger og anbefalinger om god selskabsledelse steget markant, hvilket er et
udtryk for det øgede fokus på aktionærværdi. 47 Der er dog også tegn på, at USA og UK har konvergeret
mod de europæiske forhold. Ejerstrukturen er blevet mere koncentreret og kontrolfunktionen i
46 Thomsen, S. (2008), An Introduction to Corporate Governance. DJØF Forlag, København. S. 70.
47 Thomsen, S. (2003), The Convergence of Corporate Governance Systems to European and Anglo-American Standards.
European Business Organization Law Review, 4 31-50.
16