Hedgefondsen en Private Equity in Nederland - Rijksoverheid.nl

Hedgefondsen en Private Equity in Nederland | 35
Renneboog, Simons en Wright (2007) bestuderen de determinanten van de overnamepremie en koersreactie bij
aankondiging. Er worden hogere overnamepremies betaald indien de onderneming over minder schulden beschikt
voorafgaand aan de public-to-private transactie. Deze beperkte schuldenlast kan na de transactie worden ver-
hoogd. Op die manier kan de winstbelasting worden verlaagd en is het voor de overnemer mogelijk een hogere
overnameprijs te betalen. De belangrijkste determinant van de overnamepremie en koersreactie is de onderwaar-
dering van het bedrijf voorafgaand aan de aankondiging van de overname. Bij een hogere onderwaardering is de
overnemer bereid tot het betalen van een hogere prijs. Ook de aanwezigheid van meerdere bieders gaat gepaard
met een hogere overnamepremie.
Hite en Vetsuypens (1988) bestuderen de koersreactie van ondernemingen die een bedrijfsonderdeel verkopen
aan het management van het desbetreffende bedrijfsonderdeel via een management buyout. De auteurs rap-
porteren een kleine positieve koersreactie.
Dai (2007) bestudeert de koersreactie wanneer private equity fondsen en hedge fondsen aandelen kopen zonder
het bedrijf in zijn geheel te willen overnemen. De gemiddelde Private Investments in Public Equity (PIPE) transactie
gaat gepaard met positieve koersreactie. De auteur rapporteert dat zowel de korte als lange termijn koersreactie
hoger is indien een private equity investeerder aandelen heeft gekocht. De private equity fondsen houden hun
aandelen langer aan dan de hedge fondsen. Boven zijn ze nauwer bij de onderneming betrokken en nemen ze
veelal zitting in het bestuursorgaan.
Aan de hand van wetenschappelijk onderzoek kan worden geconcludeerd dat er sprake is van een positieve koers-
reactie indien de onderneming (of een onderdeel daarvan) wordt overgenomen door de ondernemingsleiding en/
of private equity investeerders. De koers stijgt tevens wanneer private equity investeerders een aandelenbelang
in de beursvennootschap zonder deze in zijn geheel over te nemen.
3.4.3. Rendementen voor pre-buyout obligatiehouders
Deze paragraaf bespreekt de gevolgen van public-to-private transacties voor obligatiehouders van de doelwit-
vennootschap. Bij de aankondiging dat de onderneming van de beurs verdwijnt door middel van een leveraged
buyout reageren de obligatiekoersen gemiddeld negatief (Asquith en Wizman, 1990; Warga en Welch, 1993). Een
buyout gefinancierd met leningen vergroot de kans op betalingsproblemen en tast de kredietwaardigheid van de
onderneming aan (Marais, Schipper en Smith, 1989). Dit benadeelt de bestaande vreemd vermogenverschaffers.
Convenanten kunnen obligatiehouders echter tegen de waardedaling beschermen door bijvoorbeeld te stellen
dat de bestaande schulden eerst moeten worden afgelost of de schuldtitels moeten worden ingekocht alvorens
nieuwe leningen aan te trekken ter financiering van de buyout. Asquith en Wizman (1990) tonen dat in de peri-
ode 1980-1988 met name onbeschermde obligaties in koers dalen. Echter de verliezen voor obligatiehouders van
doelwitvennootschappen zijn relatief klein in vergelijking tot de winsten voor aandeelhouders. Warga en Welch
(1993) schatten de verliezen op zeven procent van de winsten voor aandeelhouders in de periode 1985-1989. De
verliezen zijn groter naarmate de kredietwaardigheid voorafgaand aan de buyout slechter is. Marais, Schipper en
Smith (1989) vinden een minimale negatieve koersreactie voor obligatiehouders in de periode 1974-1985. Hoewel
wetenschappelijk onderzoek ontbreekt, stellen insiders dat ook nu onbeschermde obligatiehouders hun koers
zien dalen bij een leveraged buyout (UBS, 2007).
Wanneer de buyout onderneming onverhoopt in betalingsmoeilijkheden komt zijn de verliezen echter te overzien.
Citron, Wright, Ball en Rippington (2003) bestuderen buyouts in het Verenigd Koninkrijk die in betalingsproblemen
komen. De zekergestelde kredietverschaffers weten gemiddeld 62 % van hun geld terug te krijgen en veel van
de ondernemingen worden geherstructureerd en opnieuw doorverkocht. Andrade en Kaplan (1998) vinden dat
voor Amerikaanse buyouts die hun betalingsverplichtingen niet na kunnen komen er nog altijd sprake is van even