Hedgefondsen en Private Equity in Nederland - Rijksoverheid.nl

3 | Private equity
hoge waarde als voorafgaand aan de buyout. Cotter en Peck (2001) vinden dat de kans op faillissement wordt
verminderd indien een private equity investeerder toezicht houdt op het management omdat er dan met minder
leningen gefinancierd hoeft te worden.
Samengevat daalt de obligatiekoers in reactie op de buyout. Door gebruik van convenanten kunnen obligatiehou-
ders zich tegen deze negatieve gevolgen van de buyout beschermen. Deze convenanten kunnen bijvoorbeeld stel-
len dat bestaande obligatieleningen eerst moeten worden afgelost alvorens additionele leningen ter financiering
van de buyout transactie kunnen worden aangetrokken. Hierbij moet worden opgemerkt dat het onderzoek zich
vooral richt op Amerikaanse buyouts die in de jaren tachtig hebben plaatsgevonden. Dit beperkt de relevantie voor
de Nederlandse situatie.
3.4.4. Financiële prestaties na de buyout
Verschillende studies hebben de financiële prestaties na de buyout gedocumenteerd. Deze studies vinden over het
algemeen een verbetering in de winstgevendheid van ondernemingen die een buyout hebben ondergaan. Kaplan
(1988) rapporteert verbeterde winstgevendheid voor Amerikaanse ondernemingen die in de periode 1980 tot 1986
van de beurs zijn gehaald. Ook Smith (1990) vindt dat de winstgevendheid verbeterd voor management buyouts
in de periode 1977-1986. Deze betere financiële prestaties zijn niet alleen toe te schrijven aan verminderde inves-
teringen of ontslagen. Bull (1989) stelt dat de hogere winstgevendheid te maken heeft met beter gemotiveerd
management die de groeimogelijkheden van de onderneming beter weet te benutten. Seth en Easterwood (1993)
tonen dat de hernieuwde strategische focus is een belangrijke reden voor de verbeterde financiële prestaties.
Kaplan en Stein (1993) tonen echter dat voor de management buyouts die in de late jaren tachtig hebben plaats-
gevonden er sprake was van minder goede prestaties na de buyout. Ofek (1994) vindt dat de winstgevendheid niet
verbeterd indien het management niet slaagt in haar poging om het bedrijf van de beurs te halen. Er zijn voorals-
nog weinig Amerikaanse studies die meer recente buyouts bestuderen. Een uitzondering betreft Guo, Hotchkiss en
Song (2007). De auteurs vinden dat ook in de periode 1990-2006 sprake is van toegenomen winstgevendheid na
de buyout. De financiële prestaties zijn hoger voor ondernemingen die na de buyout andere bedrijven overnemen
terwijl de financiële prestaties van ondernemingen die bedrijfsonderdelen afstoten achterblijft.
Wright, Wilson en Robbie (1996) rapporteren dat ondernemingen in Engeland meer winst boeken na een manage-
ment buyout ten opzichte van vergelijkbare niet-buyout ondernemingen gedurende de periode van twee tot vijf
jaar na de buyout. Ook in Nederland is er sprake van toegenomen winstgevendheid met een gemiddelde jaarlijkse
winstgroei van 9,5 % en een gemiddelde jaarlijkse omzetgroei van 13,4 % in de periode van drie jaar na de buyout
(NVP, 2004). Desbrières en Schatt (2002) vinden daarentegen dat Franse management buyouts gedurende de
periode 1988-1994 minder winstgevend zijn na de buyout. Voor een bespreking van de rendementen behaald op
private equity investeringen in buyouts wordt verwezen naar paragraaf 3.2.3.
Cressy, Munari en Malipiero (2007) bestuderen een steekproef van 122 buyouts uit het Verenigd Koninkrijk. De
auteurs vinden dat de winstcijfers van ondernemingen die private equity investeerders zijn opgekocht hoger zijn
in vergelijking tot ondernemingen die geen buyout hebben ondergaan. Met name overnames door onafhankelijke
private equity fondsen en private equity fondsen met ervaring in de bedrijfstak van de portefeuilleonderneming
gaan gepaard met hogere winstgevendheid. Een opmerking bij dit onderzoek is dat het niet duidelijk is of de hoge-
re winstgevendheid het gevolg is van een actieve inbreng van het private equity fonds. Een alternatieve verklaring
is dat private equity fondsen beter in staat zijn om kwalitatief betere bedrijven ter investering te selecteren.
Een andere kanttekening bij deze studies is dat winstcijfers vertekend kunnen zijn door winststuring. Wu (1997)
bestudeert 87 management buyouts in de Verenigde Staten gedurende 1980-1987. Hij vindt dat managers de
winsten lager voorstellen dan ze in werkelijkheid zijn om zo de onderneming tegen een lage prijs van de beurs te