Social ulighed og tilslutning til velfærdsstaten Private Equity Funds ...

Det frie cashflow er, som det fremgår af opstillingen i figur 5.1, defineret ved
virksomhedens brutto cashflow fratrukket bruttoinvesteringerne, hvilket mere intuitivt
udgør det efter skat cashflow, som er tilgængeligt for virksomhedens samlede
investorer herunder både gældsejere og egenkapitalindehavere (Koller m.fl., 2005:
166). Et stort stabilt frit cashflow sikrer, at den optagne gæld i forbindelse med købet
kan honoreres (Gaughan, 1999). Resultaterne af en nylig europæisk undersøgelse hvor
73 LBO sammenlignes med en matched stikprøve af 73 børsnoterede virksomheder
bekræfter tendensen. De opkøbte virksomheder havde gennemsnitligt større cashflows
end tilfældet var hos deres peer group virksomheder inden opkøbet fandt sted (Betzer,
2006: 2).
I dansk kontekst er opkøbet af TDC et godt eksempel. TDC præsterede inden opkøbet i
2005 stabile resultater og havde en overvejende egenkapitaldomineret kapitalstruktur.
Konsortiet 12 af de købende fonde benyttede et debt push down til at erstatte store dele
af TDCs egenkapital med gæld. Som resultatet heraf øgedes TDCs nettogæld sig fra 5,4
mia. kr. til hele 62. mia. kr. og med en øget finansieringsrente til følge bevægede de
samlede nettorenteudgifter sig fra 0,7 mia. kr. til 4,6 mia. kr. (Spliid, 2007: 339).
Et centralt element i kapitalfondenes værdiskabelsesstrategi er den finansielle
værdiskabelse. Et LBO implicerer, at en ikke ubetydelig del af targetvirksomhedens
egenkapital via et ’debt push down’ erstattes med gæld. For kapitalfondene imellem er
der stor variation i forhold til, hvor meget gældsgraden øges, men det er et
gennemgående karakteristika for de opkøbte virksomheder, at de besidder en
egenkapital domineret kapitalstruktur. En frit cashflow generende virksomhed med en
stabil forretningshistorie, er som i 1970’erne således fortsat et centralt parameter for
PE opkøb. Kendetegn som Jensen (1986) også pointerer som centrale karakteristika for
ønskelige LBO kandidater.
5.1.2 Ufokuserede virksomheder
Et stort frit cashflow kan dog ikke alene determinere, hvorvidt et selskab er en fornuftig
opkøbskandidat. Valgte targetvirksomheder beskæftiger sig ofte med forskellige
forretningsområder, hvilket ofte i en kapitalfonds terminologi er ensbetydende med en
ufokuseret forretning. Eksisterende lederes ønske om maksimering af private benefits
kan lede til ufordelagtige investeringer i negative NPV projekter. I sådanne
virksomheder vil en mere efficient strukturering af virksomhedens kapitaludgifter
12 Konsortiet [Nordic Telephone Company, NTC] bestående af 5 kapitalfonde som hovedinvestorer. Apax ejer
15,7 %, Blackstone 23,5 %, KKR 19,6 %, Permira 19,4 %, Providence 17,7 % mens andre medinvestorer
ejer de resterende 4,1 %.
36