Social ulighed og tilslutning til velfærdsstaten Private Equity Funds ...

More documents

Recommendations

Info

Det er således ikke indlysende, at PE fondene ved udskiftning af egenkapital med gæld vil skabe værdi. TDC casen illustrerer hvorledes gældens afkastkrav ændres som følge det foretagne debt push down. På koncernplan bevægede egenkapitalkvoten sig fra 51,0 procent til 15,0 procent efter kapitalfondenes opkøb. De to store kreditvurderingsselskaber S&P og Moody’s nedjusterer efterfølgende TDC fem grader i deres ratingsystem og konsekvensen bliver at de nye obligationer handles til 5,5 procent over Euribor 16 mod tidligere 0,6 procent over. En kraftig forøgelse og af stor betydning for selskabets fremtidige renteomkostninger. PE investeringer er endvidere ikke så likvide som en aktieposition i et noteret selskab. Fondenes investorer kan således ikke realisere hverken gevinst eller tab, førend fonden opløses. Et faktum der implicerer forøget risiko og derfor kræver en præmie (Thomsen & Vinten, 2008: 25). Det skal dog bemærkes, at PE fonde hyppigt vælger at udbetale sine investorer løbende i takt med, at de opkøbte selskaber frasælges [jævnfør J- kurven i afsnit 2.4]. Det betyder dog ikke, at investorerne har indflydelse på, hvornår de får realiseret deres investerede midler. Sammenfattende er forestillingen om, at kapitalfondene udskifter en relativ dyr egenkapital med en billigere gæld et stykke fra virkeligheden. For det første betyder en ændret og mere gældstynget kapitalstruktur, at egenkapitalen bliver mere risikabel og derfor kræver en større præmie end hidtil. For det andet bliver gælden ligeledes mere risikabel som følge af ændringerne, og rationelle kreditorer skal derfor kompenseres herfor med forhøjede renteomkostninger til følge. Thomsen & Vinten (2008) påpeger dog, at under helt særlige gunstige vilkår som f.eks. i perioden 2003-2007 med lave låneomkostninger samt let tilgængelighed til kredit, er det plausibelt, at udskiftning af egenkapital med gæld faktisk førte til risikojusteret værdiskabelse. Det er dog nærmere undtagelsen end reglen (Ibid.: 15). Proposition 6: Det er ikke en korrekt opfattelse, at kapitalfonde skaber værdi ved at udskifte en relativ dyr egenkapital med en relativ billig gæld. Ændet risikosituation sikrer, at dette ikke er muligt. 16 European Interbank Offer Rate [Euribor] angiver den gennemsnitlige rente hvorom bankerne låner ikke sikrede midler internt til hinanden. 64
8.4 Forøget skatteskjold? Foruden gældens incitaments- og kontroleffekter er det i afsnit 8.3 blevet argumenteret for, at der ikke er mulighed for at skabe værdi alene ved at udskifte egenkapital med gæld. Kapitalstrukturens kilde til værdiskabelse er for indeværende således indskrænket til tilfælde, hvor gældens disciplinerende effekter er med til at begrænse agentomkostninger. I tilfælde, hvor adskillelse af ejerskab og ledelse er tilstede, er agentomkostningerne fremherskende. Modigliani & Millers konklusioner, som er blevet benyttet og kritiseret med blandt andet Jensens (1986) argumenter, har været anvendt i en kontekst uden hensyntagen til skatteeffekter. Analysen vil i dette afsnit fokusere på at inddrage skatteaspektet til en forståelse af muligheden for værdiskabelse via kapitalstrukturændringer. Gældsniveauet er signifikant voksende efter en LBO sammenholdt med før. Foruden de incitaments- og kontrol effekter som følger heraf er gælden også med til at reducere skattebetalingerne gennem udnyttelse af skatteskjoldet. Skatteskjoldet opstår, da renteudgifter, modsat udbetalinger til egenkapitalindehavere, er fradragsberettiget. En større gæld og dermed større renteudgifter vil derfor nedsætte den effektive skattebetaling. Virksomheden kan i teorien optage så meget gæld, at skattebetalingerne i praksis kan reduceres til nul. Et forhold som har betydet, at kapitalfondene er blevet beskyldt for skattespekulation og for at lade statskassen medfinansiere deres opkøb. Kritikken målretter sig mod det usolidariske i at basere sin forretning på intentionen om ikke at betale skat. Virkeligheden er imidlertid mere nuanceret. For det første er udnyttelsen af skatteskjoldet blot et blandt flere elementer i værdiskabelsesstrategien. Fondenes erklærede strategi er opkøb og frasalg over en relativ kort tidshorisont. Ved videresalg vil der for en ny køber ikke være skabt en værdiforøgelse af virksomheden på baggrund af skattebesparelsen, hvis køberen ikke har mulighed for at opretholde en lige så høj gældsandel som kapitalfonden. Hvis andre ejere af den ene eller anden grund ikke kan gældssætte en given virksomhed så meget, som fondene kan, kan der siges at eksistere en unik mulighed for en skattebesparelse for fondene. I sådan tilfælde vil den skattemæssige værdi dog kun udgøre den skattebesparelse, som fondene opnår i løbet af deres korte ejerskabsperiode. Ved videresalg vil der for ny køber ikke være skabt en værdiforøgelse af virksomheden på baggrund af skattebesparelsen, hvis køber alligevel ikke kan opretholde en ligeså høj gældsandel som en kapitalfond. Hvis kapitalfonden udelukkende skaber ekstra værdi ved en højere løbende skattebesparelse, synes fondenes erklærede strategi, om hurtigt at videresælge deres virksomheder, for 65
Page 1 and 2:
Afleveringsdato: Den 26. september
Page 3 and 4:
KAPITEL 1. INDLEDNING..............
Page 5 and 6:
Kapitel 1. Indledning 1.1 Baggrund
Page 7 and 8:
Hvem opkøbte eksempelvis de to sto
Page 9 and 10:
I en analyse af hvordan kapitalfond
Page 11 and 12:
1.4.1 Kapitalfonde, Venture Kapital
Page 13 and 14:
Figur 1.3 Illustration af debt push
Page 15 and 16: Kapitel 2. Hvad er private equity?
Page 17 and 18: herefter igen så småt at tage far
Page 19 and 20: Med afsæt i en vurdering af potent
Page 21 and 22: overvågningsalternativer, kan begr
Page 23 and 24: almindelighed og de pågældende GP
Page 25 and 26: Kapitel 3. Teori afsnit De følgend
Page 27 and 28: indsats og det observerbare output
Page 29 and 30: semipermanently to the firm” (Wer
Page 31 and 32: Kapitel 4. Værdiskabelse - for hve
Page 33 and 34: ”Only a separate and ´selective
Page 35 and 36: Kapitel 5. Targetvirksomhederne - e
Page 37 and 38: 5.1 Børsnoterede virksomheder Uagt
Page 39 and 40: [CAPEX] føre til værdiskabelse. E
Page 41 and 42: Proposition 1: Børsnoterede potent
Page 43 and 44: Salg til industriel eller finansiel
Page 45 and 46: hvorfor disse targetvirksomheder ik
Page 47 and 48: Kapitel 6. Kapitalfonde begrænser
Page 49 and 50: Anden forskning afdækker lignende
Page 51 and 52: ejerskabet efter et PE opkøb konce
Page 53 and 54: For ledelsen betyder det aktive eje
Page 55 and 56: For børsnoterede selskaber betyder
Page 57 and 58: Sammenholdt med den gennemsnitlige
Page 59 and 60: 7.1 Delkonklusion En ressourcebaser
Page 61 and 62: Jensens tilgang bidrager med et cen
Page 63 and 64: optage yderligere gæld. Modviljen
Page 65: etaling end egenkapitalhaverne. Int
Page 69 and 70: fradragsmuligheder ved at indføre
Page 71 and 72: Kapitel 9. Ekspropriering af andre
Page 73 and 74: af ikke kerneaktiviteter og dermed
Page 75 and 76: de ’ubehagelige’ beslutninger,
Page 77 and 78: 9.2.3 Kvalitative ændringer Det ka
Page 79 and 80: 9.5 Delkonklusion Skatteoptimering
Page 81 and 82: Kapitel 10. Andre værdiskabelsesel
Page 83 and 84: til at være knap 5 procent større
Page 85 and 86: Figur 10.1. ISS aktiens kursudvikli
Page 87 and 88: (Thomsen & Vinten, 2008: 19). Sidst
Page 89 and 90: i ’alternative’ investeringer s
Page 91 and 92: 10.4.1 Fordele såvel som ulemper F
Page 93 and 94: Der er ingen tvivl om, at kapitalfo
Page 95 and 96: tilstedeværelsen af begrænset rat
Page 97 and 98: selvfølgelig er bevidste om, men s
Page 99 and 100: afkast. Med over det dobbelte i afk
Page 101 and 102: med potentiale for værdiskabelse f
Page 103 and 104: tilførsel af kapital, ændret kapi
Page 105 and 106: At fondene fremadrettet vil åbne m
Page 107 and 108: Kapitel 13. Litteraturliste Bøger
Page 109 and 110: OECD (2007): The implication of alt
show all

Social ulighed og tilslutning til velfærdsstaten Private Equity Funds ...

Create successful ePaper yourself

Delete template?

Save as template?