Indledende obligations - Syddansk Universitet

56 Investering i obligationer
steringsstrategi er en roll-over i et-˚arige nulkuponobligationer. Der købes et-˚arige
nulkuponobligationer, som beholdes til udløb, hvorefter afkastet reinvesteres i nye
et-˚arige nulkuponobligationer, som beholdes til udløb. Investeres 1 kr. i denne stra-
tegi, opn˚as med sikkerhed et afkast p˚a (1+y1(1)) kroner efter et ˚ar. Den rente, som
dette beløb investeres til, er den et-˚arige nulkuponrente, der vil være gældende om
et ˚ar. Kalder vi denne rente for ˜y1(1), vil det samlede afkast p˚a investeringen være
(1 + y1(1))(1 + ˜y1(1)) kroner for hver investeret krone. Dette afkast er naturligvis
usikkert, men hvis antagelsen om ens forventede afkast holder, m˚a der gælde
(1 + y1(2)) 2 = (1 + y1(1))(1 + E[˜y1(1)]),
hvor E[˜y1(1)] er den forventede et-˚arige rente om et˚ar. Sammenholdes dette med (4.11)
f˚as, at
E[˜y1(1)] = f1(1,2).
Forventningshypotesen medfører alts˚a, at den et-˚arige forwardrente, der i dag er
gældende for perioden mellem et og to ˚ar ude i fremtiden, er lig den forventede
et-˚arige nulkuponrente om et ˚ar.
Forventningshypotesen har tilsvarende implikationer for andre løbetider. For ek-
sempel er forwardrenten f1(1,3), der i dag gælder for et to-˚arigt l˚an, der starter om
et ˚ar, lig med den forventede to-˚arige nulkuponrente om et ˚ar.
Nulkuponrentestrukturen er normalt voksende. Da en voksende rentestruktur
ifølge forventningshypotesen afspejler forventninger om stigende korte renter i frem-
tiden, skulle de korte renter derfor vedblive med at stige og stige. Dette observeres
naturligvis ikke i praksis. En forklaring kunne være, at markedet systematisk over-
vurderer de fremtidige renter. En bedre forklaring kan findes ved at se nøjere p˚a
eksemplet med de to alternative to-˚arige investeringer ovenfor. Som nævnt er det
første alternativ risikofrit, mens det andet alternativ giver et usikkert afkast. Hvis
markedsdeltagerne er risikoaverse, vil de kræve en risikopræmie for at p˚atage sig det
usikre alternativ. Dette medfører, at der kan være forskel p˚a den aktuelle forward-
rente og den forventede fremtidige nulkuponrente.
En anden traditionel forklaring p˚a rentestrukturens udseende er givet i likvidi-
tetspræferencehypotesen. 9 Denne hypotese tager sit udgangspunkt i, at priserne
p˚a lange obligationer alt andet lige er mere p˚avirkede af renteændringer end priserne
9 Denne hypotese blev fremsat af Hicks (1939).