Debatoplæg om aktivt ejerskab - Finansministeriet

Beregningerne viser, at en (risikoneutral) indenlandsk investor har et skattebegrundet
incitament til aktieinvestering frem for obligationsinvestering, såfremt prisdannelsen
på aktier er domineret af den udenlandske investors skatteforhold med skattefrie
renteindtægter. Samtidig viser beregningerne, at pensionsopsparing fortsat er skattemæssigt
begunstiget i forhold til privat opsparing.
Under disse forudsætninger er det afgørende for en dansk investors valg mellem aktie-
og obligationsinvestering først og fremmest den relative beskatning af én krones
afkast af henholdsvis obligationer og aktier (efter selskabsskat). En relativt højere
selskabsskat i Danmark i forhold til udlandet vil således give anledning til et højere
krav til afkastet før selskabsbeskatning i danske virksomheder. Byrden af selskabsskatten
ligger således ikke på de indenlandske investorer og pensionsopsparer. En
relativt høj selskabsskat i Danmark vil derimod kunne gøre det mindre fordelagtigt at
investere i dansk erhvervsliv og generelt forvride finansieringsstrukturen i virksomhederne.
De lavere indenlandske reale investeringer samt forvridningernes påvirkning
af investeringsmønstre vil føre til en lavere produktivitet og dermed lavere indenlandsk
realløn. Den reelle byrde af selskabsskatten tenderer således til at blive båret
af arbejdskraften.
Det højere afkastkrav hos udenlandske investorer kan således blive retningsgivende
for hele det danske aktiemarked på trods af, at de realrenteafgiftspligtige institutioner
sidder på knap 25 pct. af den børsnoterede aktiekapital.
To forhold taler imidlertid imod, at det udelukkende er de udenlandske investorers
afkastkrav, der er bestemmende for prisdannelsen på det danske aktiemarked. For det
første er der formodentlig en vis spredning med hensyn til nationalitet og ejertyper
og dermed også en vis variation i beskatningsforhold og afkastkrav blandt udenlandske
investorer. For det andet er de realrenteafgiftspligtige institutioner, bl.a. som følge
af pensionstilsagn i danske kroner og begrænsninger i den andel der kan holdes i
udenlandske aktier, i praksis forpligtet til at holde en ret høj andel af danske aktier.
Disse faktorer kan i en vis udstrækning modificere, men ikke eliminere det resultat,
at den samlede beskatning af aktieafkast hos de realrenteafpligtige har været særdeles
gunstigt i perioden 1994 og frem til nu, og formodentligt også gunstig med de regler,
der kommer til at gælde i de kommende år jf. argumentationen under afsnittet om beskatningen
af disse institutioner.
Husholdninger
Den skattemæssige behandling af aktier i husholdningerne har kun indflydelse på den
generelle kursdannelse på det danske aktiemarked, hvis husholdningerne indtager
rollen som marginal investor. Det er der, jf. oven for, næppe holdepunkter for.
Husholdningernes aktieavancer har over hele perioden 1970-1998 været lempeligere
beskattet end aktieudbytter, såfremt aktierne ved afhændelse havde været ejet i mere
end 2 – senere 3 år, jf. tabel 4. Den lempeligere beskatning af avancer har betydet –
bortset fra en kort periode i 1987-1993 for hovedaktionærer – at den sammensatte
beskatning af aktieavancer har ligget på linie med eller under beskatningen af obli-
134