El inversor inteligente - Benjamin Graham

COSAS QUE SE DEBEN TENER EN CUENTA CON RESPECTO DE LOS…
relativo al crecimiento de ALCOA en comparación con el de Sears
Roebuck y el grupo del DJIA en conjunto.
Comentario: Estas cifras podrían dar lugar a un prolongado debate.
Probablemente, muestran con la misma veracidad que cualesquiera otras,
calculadas después de complejas operaciones matemáticas, el crecimiento
real del beneficio durante el prolongado período que va de 1958 a 1970
(tabla 12.1). Sin embargo, ¿hasta qué punto es relevante esta cifra, que por
lo general se considera esencial para calcular el valor de las acciones
ordinarias, en el caso de ALCOA? Su tasa de crecimiento en el pasado fue
excelente, de hecho un poco mejor que la de la aclamada Sears Roebuck, y
muy superior a la del índice compuesto DJIA. Sin embargo, la cotización
de mercado a principios de 1971, aparentemente, no tenía en cuenta este
extraordinario resultado. ALCOA cotizaba a sólo 11,5 veces su reciente
media trienal, mientras que Sears cotizaba a 27 veces, y el propio DJIA lo
hacía a más de 15 veces. ¿Cómo se había llegado a esta situación?
Evidentemente, Wall Street se mostraba bastante pesimista acerca de la
futura evolución del beneficio de ALCOA, en comparación con los
resultados que la empresa había obtenido en el pasado. Sorprendentemente,
la cotización máxima de ALCOA se había alcanzado en 1959. En aquel
año, había cotizado a 116, lo que suponía multiplicar por 45 su beneficio.
(Hay que comparar esa cifra con la cotización máxima ajustada en 1959 de
25,5 en el caso de Sears Roebuck, lo que suponía multiplicar por 20 su
beneficio de la época). Aun cuando el beneficio de ALCOA obtuvo un
excelente crecimiento con posterioridad, es evidente que en el caso de esta
empresa las posibilidades futuras habían sido sobrevaloradas en extremo
por el mercado. Cerró el ejercicio de 1970 exactamente a la mitad de
cotización que el máximo alcanzado en 1959, mientras que Sears triplicaba
la cotización y el DJIA subía prácticamente el 30%.
Debería indicarse que el beneficio de ALCOA sobre los recursos de
capital * había sido sólo medio o inferior, y que éste puede haber sido el
factor decisivo. Los elevados multiplicadores únicamente se mantienen en
el mercado de valores si la empresa conserva una rentabilidad mejor que la
media.
Apliquemos en este momento a ALCOA la sugerencia que habíamos
hecho en el capítulo anterior sobre un «proceso de valoración con dos
partes». † Dicho método podría haber producido un «valor de rendimiento
pasado» en el caso de ALCOA del 10% del DJIA, es decir, de 84 dólares
* Aparentemente Graham utiliza los «beneficios sobre capital» en el sentido tradicional, de rendimiento
sobre el valor contable, esencialmente, los beneficios netos divididos entre los activos netos tangibles de
la empresa
† Véanse las páginas 334-336.
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