El inversor inteligente - Benjamin Graham

APÉNDICES
Existe un motivo lógico para esta inversión en el proceso de
valoración, que está relacionado con el nuevo interés mostrado por las
expectativas de crecimiento. Las empresas que obtienen un elevado
rendimiento sobre el capital disfrutan de estas valoraciones liberales no
sólo por la buena rentabilidad que exhiben, y la relativa estabilidad
asociada con ella, si no, tal vez de manera aún más racional, porque los
elevados beneficios sobre el capital suelen ir de la mano de un buen
historial de crecimiento y de unas perspectivas positivas. Por lo tanto, lo
que realmente se paga en nuestros días en el caso de las empresas
extraordinariamente rentables no es el fondo de comercio en el antiguo y
restringido sentido de un nombre o marca comercial bien consolidado y de
una empresa o actividad rentable, sino las presuntas expectativas superiores
de obtención de unos mayores beneficios en el futuro.
Esto me lleva a uno o dos aspectos matemáticos adicionales de esta
nueva actitud hacia las valoraciones de las acciones ordinarias, que
abordaré meramente de pasada en forma de breves sugerencias. Si, como
demuestran numerosas pruebas, el multiplicador de los beneficios tiende a
aumentar con la rentabilidad, es decir, a medida que la tasa de rendimiento
sobre el valor contable aumenta, la consecuencia aritmética de esta
característica es que el valor tiende a aumentar directamente como el
cuadrado de los beneficios, pero inversamente respecto del valor contable.
Por lo tanto, en un sentido importante y muy real, el activo tangible se ha
convertido en un peso muerto sobre el valor medio de mercado, en lugar de
ser una de sus fuentes. Tomemos un ejemplo que dista mucho de ser
extremo. Si la empresa A gana 4 dólares por acción con un valor contable
de 20 dólares, y la empresa B gana también 4 dólares por acción con un
valor contable de 100 dólares, es prácticamente seguro que la empresa A
cotiza a un multiplicador más elevado y, por lo tanto, a un precio más
elevado que la empresa B, por ejemplo, 60 dólares en el caso de las
acciones de la empresa A y 35 dólares en el caso de las acciones de la
empresa B. Por lo tanto, no sería inexacto afirmar que los 80 dólares por
acción en los que el activo de la empresa B supera al de la empresa A son
los responsables de los 25 dólares por acción de menor cotización de
mercado, puesto que los beneficios por acción se supone que son iguales.
No obstante, más importante que la relación que se ha mencionado
anteriormente es la relación general existente entre las matemáticas y los
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