erfolge im ausland - Institute for Advanced Studies

Die wirtschaftliche Lage im Jahr 2004
Bevölkerung, der Wegfall der Wechselkursrisikoprämien
mit der Einführung des Euro im Januar 1999 und
die Konsolidierung der öffentlichen Haushalte in den
neunziger Jahren, welche mit einer niedrigeren
Risikoprämie auf die Renditen mittel- bis langfristiger
Staatsanleihen belohnt wurde. Für den aktuell gültigen
natürlichen Realzins im Euro-Raum ergeben Berechnungen
der Europäischen Zentralbank Werte zwischen 2 %
und 3 %. Wegen der grundsätzlich nur zögerlichen Anpassung
des natürlichen Realzinses erscheint es jedoch
als legitim, diesen im Rahmen der folgenden Berechnungen
als konstant anzunehmen.
144. Bei der Verwendung einer Taylor-Regel zur Beurteilung
der geldpolitischen Rahmenbedingungen ist allerdings
zu beachten, dass sie ursprünglich lediglich
einen Zusammenhang zwischen Zinsentwicklung, Inflation
und Output-Lücke beschrieben hat, nicht aber als
Möglichkeit zur nachträglichen Beurteilung oder gar als
Orientierungshilfe der praktischen Geldpolitik dienen
sollte. Eine Schätzung geldpolitischer Reaktionsfunktionen
in Form von Taylor-Regeln wirft somit Probleme
auf, da zum einen nicht davon auszugehen ist, dass sich
Zentralbanken bei ihrer Zinssetzung (ausschließlich) an
derart simplen Regeln orientieren, sondern zusätzliche
Variablen in ihre Entscheidungsfindung einfließen lassen.
Zum anderen muss berücksichtigt werden, dass die
Zentralbanken im Zeitpunkt ihrer Entscheidung nicht
über eine perfekte Voraussicht verfügen. Bei einer
Schätzung von Reaktionsfunktionen für die Geldpolitik
sollten daher idealerweise Echtzeit-Daten verwendet
werden, die jedoch häufig nicht für lange Zeiträume verfügbar
sind. Im Hinblick auf den Euro-Raum muss zudem
bedacht werden, dass eine einheitliche Geldpolitik
im Zeitraum vor dem Jahr 1999 nicht existierte, was die
Aussagekraft von geschätzten Taylor-Regeln zusätzlich
einschränkt. Allerdings mag die dominierende Rolle der
deutschen Geldpolitik diesen Einwand etwas abschwächen.
145. Die von Taylor ursprünglich für die US-amerikanische
Notenbank geschätzte geldpolitische Regel hatte
folgende Gestalt:
Die hier durchgeführte Kleinste-Quadrate-Schätzung
basiert auf Quartalsdaten für den Zeitraum des
Jahres 1980 bis zum zweiten Quartal 2004. Daten vor
dem Jahr 1999 sind dem Area-Wide-Model entnommen
und wurden aus den nationalen Größen durch Gewichtung
berechnet. Als kurzfristiger Zinssatz fand der
Dreimonats-EURIBOR Berücksichtigung. Die Inflai
t = 2 + π t + 0,5(π t – 2) + 0,5(y t – y gg )
oder allgemeiner ausgedrückt:
i t = (r gg + π t ) + (1 – c 1 )(π t – π gg ) + c 1 (y t – y gg )
(1a)
(1b)
mit i t dem kurzfristigen Nominalzins als geldpolitischer
Instrumentvariable, π t als (erwarteter) Inflationsrate,
r gg = 2 als realem Gleichgewichtszins, π gg = 2 als angestrebter
gleichgewichtiger Inflationsrate und (y t – y gg ) als
(erwarteter) Output-Lücke, wobei y t die (logarithmierte)
reale Produktion und y gg das (logarithmierte) Produktionspotential
darstellt. Eine Umformung der Gleichung
(1b) liefert folgende Darstellung der Taylor-
Regel:
i t = (r gg – (1 – c 1 )π gg ) + (2 – c 1 )π t + c 1 (y t – y gg ) (2)
Mit dem ursprünglich von Taylor für c 1 gesetzten Wert
in Höhe von 0,5 ergeben sich aus Gleichung (2) die häufig
im Zusammenhang mit der Taylor-Regel genannten
Koeffizienten in Höhe von 1,5 für die Inflation und
0,5 für die Output-Lücke.
146. Bedenkt man zusätzlich, dass Zentralbanken Zinsen
zumeist nicht abrupt erhöhen, sondern eine Zinsglättungspolitik
betreiben, so bietet es sich an, das
Zinsniveau der Vorperiode mit in die Gleichung einzubeziehen.
Der Geldmarktzins wird dann zu einem Anteil
von (1 – c 2k ) von dem ursprünglichen Taylor-Zusammenhang
und zu einem Anteil in Höhe von c 2k von
den Zinsen der Vorperioden bestimmt:
i t = (1 – Σ c 2k)[c 3 + (2 – c 1 )π t + c 1 (y t – y gg )] (3)
+ c 2ki i t-k
Σ
mit c 3 = (r gg – (1 – c 1 )π gg ) und 1 ≤ k < ∞
Zur Verfeinerung der Regel wären weitere Variationen
denkbar. Dazu gehören die Berücksichtigung zusätzlicher
Entscheidungsgrößen für die Geldpolitik (zum Beispiel
Geldmenge, Wechselkurse oder Aktienindizes) die
Betrachtung verschiedener Varianten des Produktionspotentials,
die Verwendung der Industrieproduktion statt
des Bruttoinlandsprodukts, die Verwendung verschiedener
Preisindizes, die Verwendung von Vorläufen und
Nachläufen in den Zielvariablen zur Berücksichtigung
unterschiedlicher Erwartungsbildung sowie die Betrachtung
unterschiedlicher Instrumentvariablen.
147. Eine Schätzung von Gleichung (3) für den Euro-
Raum ergibt für den Koeffizienten des Preisniveaustabilitätsziels
(2 – c 1 ) einen Wert in Höhe von 1,2 und für
den Koeffizienten des Produktionsziels einen Wert in
Höhe von 0,8. Damit ist die Bedingung für ein stabiles
System erfüllt, dass ein Anstieg der Inflationsrate zu einem
überproportionalen Anstieg des Nominalzinses
führt. Der gleichgewichtige Realzins (c 3 + (1 – c 1 )π gg )
läge im Rahmen dieses Ansatzes für Werte von π gg in
Höhe von 1,75 vH bei 2,1 %. Es gehen sowohl um ein
Quartal als auch um zwei Quartale verzögerte Zinsen in
die Schätzung ein. Die Summe aus den beiden Koeffizienten
dieser verzögerten Zinsen (c 21 + c 22 ) hat einen
Wert in Höhe von 0,9.
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