Gutachten in Deutsch - Bayerischen Finanz Zentrum

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Anzahl von Arbeitnehmern der Fall, die gewöhnlich den höchsten Führungskreisen zuzurechnen
sind. 84
Komplexer gestaltet sich die Situation für die Aktionäre. Entscheidet sich ein Unternehmen
für eine fondsfinanzierte Pensionszusage und einer alternativen Finanzierung über „externes
Fremdkapital“ anstelle der Direktzusage, entsteht für die Eigentümer im Falle einer Unterdeckung
eine Nachschusspflicht, im Falle der Überdeckung erfolgt ökonomisch eine Rückzahlung
(z.B. in Form niedrigerer Beiträge). Im Sinne der Optionspreistheorie nimmt der Aktionär
eines Unternehmens, das Träger eines Pensionsfonds ist, damit im Vergleich zu einem
rückstellungsfinanzierten Unternehmen zusätzlich eine Long Call-Position und Short Put-
Position ein, mit dem Auszahlungsanspruch der Arbeitnehmer als Basispreis und dem Wert
der Assets des Pensionsfonds als Underlying. Das Trägerunternehmen des Pensionsfonds
unterliegt zusätzlich dem Anlagerisiko seines Pensionsfonds. Aus Sicht der Arbeitnehmer in
Deutschland ist dies wiederum unerheblich, da auch Betriebsrenten aus einem Pensionsfonds
insolvenzgeschützt sind.
Der mit einem Pensionsfonds verbundene Diversifikationseffekt sei an einem Beispiel erläutert.
Ausgangspunkt ist ein Unternehmen mit einer erwarteten Gesamtkapitalrendite von 8 %,
die einer Standardabweichung von ebenfalls 8 % unterliegt. Das Kapital setzt sich zu 30 %
aus Eigenkapital, 20 % Pensionsrückstellung und 50 % (externem) Fremdkapital zusammen.
Der Rechnungszins der Pensionsrückstellung liegt in Höhe der Fremdkapitalkosten bei 6 %: 85
Unternehmen Pensionsrückstellung
Aktiva 100 Geldeinheiten
Gesamtkapitalrendite = 8 %
Standardabweichung = 8 %
Eigenkapital 30 GE
Pensionsrückstellung 20 GE
Fremdkapital 50 GE
84 Die Praxisrelevanz der Höchstgrenzen zeigt sich jedoch dann, wenn das Top-Management einer Unternehmung
– vielleicht veranlasst durch eine Neueinschätzung des Insolvenzrisikos – seine eigenen Ansprüche
aus dem Unternehmen ausgliedert und hierfür Organisationsformen wählt, die keinen Rückgriff im Falle
einer Insolvenz gestatten. Jüngstes Beispiel hierfür ist die Commerzbank AG.
85 In Abschnitt 5.2 wird das skizzierte Beispiel ein Ausgangspunkt der Simulationen sein.