Gutachten in Deutsch - Bayerischen Finanz Zentrum

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Dividenden) und dem Fremdkapital. Durch die simulierte Auslagerung der Pensionsverpflichtungen
verändert sich der Retained Cash Flow, da die zahlungsunwirksame Erhöhung der
Pensionsrückstellungen hier gedanklich zu einer Auszahlung an den Pensionsfonds führt.
Gleichzeitig steigt das Fremdkapital aufgrund der anteiligen Zurechnung der Pensionsrückstellungen.
Durch das Zusammenwirken dieser beiden Effekte kann es zu einer deutlichen
Verschlechterung der Kennzahl kommen, wie sich im Zahlenbeispiel zeigt:
Entschuldungsquote, ohne Pensionsverpflichtungen = L / B = 46,7 %
Entschuldungsquote, pensionsadjustiert = (L – M) / O = 27,4 %
Der Zinsdeckungsgrad wird als Quotient aus dem Ergebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT)
und dem Zinsaufwand des Unternehmens berechnet. Um die Pensionsverpflichtungen im
EBIT zu berücksichtigen, sieht Moody’s vor, den im Pensionsaufwand enthaltenen Zinsanteil
zu addieren. Gleichzeitig soll der ausgewiesene Zinsaufwand um die Verzinsung auf den als
Fremdkapital gewerteten Teil der Pensionsrückstellungen hinzugerechnet werden. Durch die
beiden gegenläufigen Effekte ist eine eindeutige Aussage über die Veränderung der Kennzahl
grundsätzlich nicht möglich. Eine Verbesserung der Kennzahl ist allerdings nur bei sehr
niedrigem Zinsdeckungsgrad zu erwarten. Im Zahlenbeispiel ergibt sich eine Verschlechterung
der Kennzahl:
Zinsdeckungsgrad, ohne Pensionsverpflichtungen = F / K = 4,17
Zinsdeckungsgrad, pensionsadjustiert = (F + H) / [K + (O – B) x J] = 3,54
Das Zahlenbeispiel zeigt, dass sich die Kennzahlen mit Ausnahme der Fremdkapitalquote
durch die Einbeziehung der Pensionsverpflichtungen deutlich verschlechtern. Allerdings ist
diese Aussage nur von begrenzter Aussagekraft, da die Kennzahlenberechnung ohne Berücksichtigung
von Pensionsrückstellungen den bei deutschen Unternehmen nicht selten größten
Posten auf der Passivseite gänzlich vernachlässigt.
3.1.5 Weitergehende Analyseschritte
Moody’s beschränkt sich bei der Analyse von Pensionsverpflichtungen nicht allein auf die
Berechnung der genannten Jahresabschlusskennzahlen. Zusätzlich wird auch untersucht, in
welchem Verhältnis die Verpflichtungen aufgrund von Pensionszusagen zum sonstigen
Fremdkapital stehen. Hierbei ist insbesondere die Rangfolge der verschiedenen Schuldpositionen
im Insolvenzfall von Bedeutung. Moody’s weist hier zutreffend darauf hin, dass in