Gutachten in Deutsch - Bayerischen Finanz Zentrum

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Tabelle 5: Kennzahlenwerte im Überblick
Berechnungsweise
„naive“ Berechnung
a) Bruttobetrachtung
b1) Nettobetrachtung
mit Bilanzkürzung
b2) Nettobetrachtung
mit Auslagerung
(Moody’s / Fitch)
b3) Nettobetrachtung
mit Auslagerung
(Standard & Poor’s)
Unternehmen R1
FKQ = 0,70
ZDG = 2,38
FKQ = 0,70
ZDG = 2,38
FKQ = 0,625
ZDG = 2,67
FKQ = 0,625
ZDG = 2,67
FKQ = 0,70
ZDG = 2,38
Kennzahlenwerte
Unternehmen F1
FKQ = 0,70
ZDG = 2,38
FKQ = 0,75
ZDG = 2,22
FKQ = 0,70
ZDG = 2,38
FKQ = 0,70
ZDG = 2,38
FKQ = 0,70
ZDG = 2,38
Signal über
Insolvenzrisiko (IR)
IR R1 = IR F1
IR R1 < IR F1
IR R1 < IR F1
IR R1 < IR F1
IR R1 = IR F1
Bei der Nettobetrachtung mit Bilanzkürzung sind hingegen Annahmen über die den Pensionsverpflichtungen
zuzuordnenden Vermögensgegenstände notwendig. Hierbei können zwar der
Anlagehorizont oder die Geldnähe als Anhaltspunkte dienen, letztlich ist die Auswahl aber in
jedem Fall willkürlich. Folglich besteht die Gefahr, dass die konsequente Umsetzung des
Nettoansatzes andere Analysekennzahlen in ihrer Aussagekraft einschränkt. Je nachdem,
welche Vermögensgegenstände den Pensionsverpflichtungen zugerechnet werden, ergeben
sich z.B. für die Anlagenintensität unterschiedliche Kennzahlenwerte. Solche Verzerrungen
sind beim Ansatz von Moody’s und Fitch nicht zu befürchten, da er ohne eine Kürzung der
Aktivseite auskommt. Von zentraler Bedeutung ist stattdessen die Annahme über die Refinanzierung
der fiktiven Auslagerung. Die Orientierung an der Netto-Kapitalstruktur ist zwar
eine klar nachvollziehbare und objektivierbare, letztlich aber doch willkürliche Vorgehensweise.
Genauso nachvollziehbar wäre beispielsweise die Orientierung an der bisherigen
Brutto-Kapitalstruktur (inklusive der Pensionsrückstellungen als Teil des Fremdkapitals).
Anders als bei der Bruttobetrachtung besteht bei den Nettobetrachtungen die Gefahr, dass die
getroffenen Annahmen das Analyseergebnis verzerren. Als ein weiteres Argument für die
Bruttobetrachtung kann auf den Bilanzierungsgrundsatz der Vollständigkeit verwiesen werden:
Nur die Bruttobetrachtung bildet die Verpflichtung des Unternehmens in voller Höhe ab.
Zudem bestehen Parallelen zum bilanzanalytischen Umgang mit anderen Finanzierungsformen,
wie z.B. Operating Leases und Asset-backed Securities, die nach bisheriger Bilanzierungspraxis
i.d.R. nicht bilanziell erfasst werden, aber für Analysezwecke „on balance“ geholt