Gutachten in Deutsch - Bayerischen Finanz Zentrum

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117 Abbildung 22: Vergleich der kumulierten Insolvenzwahrscheinlichkeiten Fall C Insolvenzwahrscheinlichkeit 26,00% 24,00% 22,00% 20,00% 18,00% 16,00% 14,00% 12,00% 10,00% 8,00% 6,00% 4,00% 2,00% 0,00% PFIII PFII PFIII_EK_36% PR 5 15 25 35 45 Periode PR PFIII_EK_36% PFI PFII PFIII 5.2.3 Diskussion der Ergebnisse Um hinsichtlich des Insolvenzrisikos rückstellungs- und fondsfinanzierte Pensionszusagen vergleichbar zu machen, wurden in Abschnitt 5.2 für unterschiedliche Szenarien umfangreiche Simulationsrechnungen durchgeführt. Populationen von Unternehmen die eine identische Kapitalstruktur und ein identisches Investitionsprogramm aufweisen, wurden einander im Zeitablauf gegenübergestellt. Der einzige Unterschied besteht im Durchführungsweg der betrieblichen Altersvorsorge. Eine Population bildet Pensionsrückstellungen, die andere nutzt unterschiedliche Pensionsfonds. Alle Unternehmensgruppen unterliegen dem gleichen Investitionsrisiko, das stochastisch aus einer Normalverteilung entsteht. Der Anlageerfolg der Pensionsfonds wird unter Berücksichtigung unterschiedlicher Risikoklassen ebenfalls stochastisch aus Normalverteilungen gezogen. Dabei entstehen für die Trägerunternehmen von Pensionsfonds zwei Effekte: Besteht keine vollständig positive Korrelation der Renditeentwicklung zwischen den Investitionen des Unternehmens und den Vermögensgegenständen des Pensionsfonds kommt es zu einem Diversifikationseffekt. Gleichzeitig steigt das absolute Volumen der risikobehafteten Vermögensgegenstände bei gleich bleibendem Eigenkapital des Unternehmens an. Ziel der Simulationen war es, die Auswirkung des Anlagerisikos von Pensionsfonds auf die Insolvenzwahrscheinlichkeit isoliert im Vergleich zu Unternehmen zu erfassen, die Pensionsrückstellungen bilden. Weiterhin sollte ein Weg aufgezeigt werden, die beiden Durchführungswege risikoanalytisch vergleichbar zu machen. Hierzu wurden Migrati-
118 onsmatrixen errechnet, die über 50 Perioden die Insolvenzen innerhalb der einzelnen Populationen anzeigen. Exemplarisch wurden drei Typen von Pensionsfonds gebildet. Der „sicherheitsorientierte“ Pensionsfonds I wies eine erwartete Rendite in Höhe der Fremdkapitalkosten bzw. des Rechnungszinssatzes auf. Es zeigte sich, dass der Anstieg der absoluten Höhe der risikobehafteten Assets trotz des sehr niedrigen Risikos des Fonds und einer Korrelation von Null zu einem leichtem Anstieg des Insolvenzrisikos im Zeitablauf führte. Hinsichtlich des Rendite- Risikoprofils könnte es sich bei Pensionsfonds I um eine konservativ geführte Pensionskasse handeln. Die Population, die sich für den „renditeorientierten“ Pensionsfonds II entschied, der sowohl in Renten als auch in Aktien investiert, unterliegt einer leicht geringeren Insolvenzwahrscheinlichkeit als die PPR. Die Simulationsrechnungen zeigen damit, dass das Insolvenzrisiko durch eine Auslagerung von Pensionsrückstellungen in Pensionsfonds auch bei vollständiger Gegenfinanzierung mit Fremdkapital – zumindest theoretisch – gesenkt werden kann. Dabei hängen die Ergebnisse entscheidend vom Risiko, von der Rendite und insbesondere von der Korrelation des Pensionsfonds ab. Im Fall des Pensionsfonds II war die Rendite-Risiko- Kombination so gewählt, dass der Pensionsfonds an sich bereits dominant gegenüber dem Unternehmen war. Durch eine niedrige Korrelation konnte schließlich erreicht werden, dass das Gesamtrisiko tatsächlich leicht zurückging. Es wurde daher das Risiko des Pensionsfonds II versuchsweise auf die gleiche Höhe wie beim Unternehmen selbst angehoben. Dann konnte ein gleich bleibendes oder sogar rückläufiges Risiko nur noch durch eine Reduzierung der Korrelation erreicht werden. In den Simulationen können Rendite-Risikoparameter und Korrelationen einfach festgelegt werden. In der Praxis ist allerdings nur im Einzelfall zu erwarten, dass Deckungskapitalien eine Rendite deutlich über den Fremdkapitalkosten bei gleichzeitig sehr niedrigen Korrelationen zum Trägerunternehmen erzielen. Insgesamt betrachtet verändert sich die Insolvenzwahrscheinlichkeit durch Nutzung der Pensionsfonds I und II bei vollständiger Gegenfinanzierung mit Fremdkapital im Vergleich zu Population Pensionsrückstellung erkennbar, aber letztlich nur in einem geringen Rahmen. Eine deutliche Senkung des Unternehmensrisikos ist nur bei Wahl extremer Parameter denkbar, die dann allerdings kaum noch realistisch sein dürften. In der Realität ist die ex ante Schätzung der notwendigen Parameter ein außerordentliches Problem. Kursverläufe folgen weitgehend Zufallsprozessen mit instabilen Volatilitäten.
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Pensionsrückstellungen, Pensionsfo
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II der Bewertungsparameter (insb. e
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IV seite um das externe Fondsvermö
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VI Pensionsfonds ist aber auch stet
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VIII lungen und Gegenfinanzierung d
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2 Vor diesem Hintergrund soll in di
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4 2 Rückstellungsfinanzierte versu
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6 2.2 Bedeutung von Pensionsrückst
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8 Das Volumen von Aktienemissionen
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12 Pensionsrückstellungen in Eigen
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16 es hier in aller Regel zu einer
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18 kasse) es wie in den USA zu verg
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20 3 Vorgehensweisen der Ratingagen
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28 Im Folgenden werden diese Korrek
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32 Im Rahmen der Analyse der künft
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40 Abbildung 7: PBO-Berechnung nach
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46 Abbildung 9: Überleitung der De
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48 Bei GM werden also letztlich 89%
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56 Schluss des Wirtschaftsjahres un
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