Gutachten in Deutsch - Bayerischen Finanz Zentrum

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es hier in aller Regel zu einer erstmaligen Bonitätseinstufung durch unabhängige Ratingagenturen
kommt. Der zusätzliche Kontrollgewinn bei Unternehmen, die bereits regelmäßig
Unternehmensanleihen ausgeben, dürfte hingegen marginal, wenn überhaupt vorhanden, sein.
Dabei stellt sich auch die Frage nach der Kontrolleffektivität von Kreditinstituten als „delegated
monitor“. 18 Werden Unternehmen durch Kredit gebende Banken in ihren Investitionsentscheidungen
mindestens genauso kontrolliert, wie durch Ratingagenturen bzw. dem Kapitalmarkt,
ist bei einer alternativen Nutzung des Marktes für Unternehmensanleihen nicht zu
erwarten, dass die Gefahr von gesamtwirtschaftlichen Fehlallokationen zurückgeht. Gerade
im Hinblick auf die neuen Vorschriften zur Eigenkapitalunterlegung bzw. dem Risikomanagement
nach Basel II muss davon ausgegangen werden, dass Kreditinstitute verstärkt ihre
Engagements systematisch überwachen und Unternehmen Investitionsprojekte auf Basis
differenzierter, risikoadjustierter Kapitalkostensätze beurteilen werden.
Im Hinblick auf die Gefahr von Fehlinvestitionen, die zu Lasten der Aktionäre und der gesamten
Volkswirtschaft gehen, wäre demnach der Kontrollgewinn bei einer Ausgliederung
von Pensionsrückstellungen und einer Gegenfinanzierung über Fremdkapital am höchsten bei
Unternehmen, die sich primär über breit gestreute Aktien und Pensionsrückstellungen finanzieren.
Dies entspricht jedoch nicht der gegenwärtigen Unternehmenspraxis in Deutschland,
da (auch historisch gesehen) der Verschuldungsgrad und der konzentrierte Aktienbesitz im
internationalen Vergleich relativ hoch sind.
Vielfach führen Befürworter unabhängiger Pensionsfonds an, dass diese selbst als mächtige
Großanleger zur wirksameren Managerkontrolle durch eine aktive Corporate Governance
beitragen. Als bekanntestes Beispiel hierfür gilt der Pensionsfonds der öffentlich Beschäftigten
in Kalifornien CalPERS (California Public Employees’ Retirement System), der seit
Jahren als prominentester Vertreter einer aktiven Corporate Governance-Politik seitens der
Pensionsfonds gilt. 19 CalPERS verfügt über ein Anlagevermögen von ca. 138 Mrd. US$
(Stand April 2003), das zu ca. 65 % in Aktien investiert ist. Dabei wird ca. ein Drittel des
Aktienvermögens aktiv gemanagt. Der Marktwert der DAX 30 Unternehmen betrug zum
Vergleich ca. 350 Mrd. (Stand April 2003).
18 Vgl. Diamond (1984).
19 Für eine Zusammenfassung unterschiedlichen „shareholder activism“ institutioneller und privater Investoren
in den USA vgl. z.B. Gillan/Starks (1998).