Gutachten in Deutsch - Bayerischen Finanz Zentrum

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diese genauso wie Deckungslücken externer Fonds dem Fremdkapital zurechnet, geht Moody’s
hier mit Blick auf die internationale Vergleichbarkeit von einer fiktiven Auslagerung in
einen Fonds bei gleichzeitiger Refinanzierung mit Fremd- und Eigenkapital aus. Im Regelfall
wird dabei eine Refinanzierung entsprechend der bisherigen Kapitalstruktur ohne Berücksichtigung
von Pensionsverpflichtungen unterstellt. Durch diesen Unterschied kann es zu erheblichen
Abweichungen bei zentralen Jahresabschlusskennzahlen kommen. Die folgende Tabelle
fasst die oben im Zahlenbeispiel berechneten Kennzahlenwerte noch einmal zusammen:
Tabelle 2: Kennzahlenwerte im Zahlenbeispiel
Kennzahl Moody’s S&P alt S&P neu
Fremdkapitalquote 42,9 % 42,9 % 63,6 %
Netto-Fremdkapitalquote 36,6 % 23,1 % 56,5 %
Entschuldungsquote 27,4 % 46,7 % 20,0 %
Zinsdeckungsgrad 3,54 4,17 2,58
Ein weiterer Unterschied im Rahmen der Kennzahlenberechnung liegt in der Behandlung von
Überdeckungen externer Pensionsfonds. Moody’s rechnet dem Unternehmen in Höhe der
Überdeckung liquide Mittel zu. Standard & Poor’s sieht demgegenüber hierfür keine Rechtfertigung,
da diese Mittel nicht kurzfristig zur Schuldendeckung verfügbar sind. Durch die
Auswirkungen auf die Höhe des Gesamtkapitals und die Höhe der kurzfristig verfügbaren
Mittel können sich hierdurch Abweichungen bei den Kennzahlen Fremdkapitalquote und
Netto-Fremdkapitalquote ergeben.
Hinsichtlich weitergehender Analyseschritte gibt Standard & Poor’s explizit an, die Wirkung
der Pensionszusagen auf künftige Zahlungen abzuschätzen. Bei Moody’s fehlt ein solcher
Hinweis, obwohl auch hier die künftige Cash Flow-Entwicklung von großer Bedeutung für
das Ratingergebnis ist. 41 Übereinstimmend geben beide Ratingagenturen an, die Pensionsverpflichtungen
auf Vor- bzw. Nachrangigkeit im Verhältnis zu anderen Schuldpositionen zu
untersuchen.
3.4 Zwischenfazit
Die Darstellung der verschiedenen Vorgehensweisen zeigt einen markanten Unterschied
zwischen Moody’s und Fitch einerseits und Standard & Poor’s andererseits: Während Moo-
41 Vgl. Moody’s (1998), S. 9 ff.