Gutachten in Deutsch - Bayerischen Finanz Zentrum

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lungen und Gegenfinanzierung durch Eigen- und Fremdkapital angesehen werden. Aus
risikoanalytischer Sichtweise sollten hierbei aber – neben dem durch das ursprüngliche
Verhältnis von Eigenkapital und Finanzverbindlichkeiten abgeschätzten Kapitalstrukturrisiko
– auch die Anlagerisiken des Fondsvermögens und dessen Korrelation mit dem Unternehmensvermögen
berücksichtigt werden.
Fazit
Um einen ökonomisch sinnvollen Vergleich von Unternehmen mit unterschiedlich finanzierten
leistungsorientierten Pensionszusagen zu ermöglichen, sollte eine ganzheitliche Betrachtung
gewählt werden, die bei externer Finanzierung der Zusagen das Unternehmens- und
Fondsvermögen integriert. Wird allein das Kapitalstrukturrisiko betrachtet, wird dies durch
die Betrachtung von Bruttobilanzen (on-balance approach) erreicht, bei denen die Unternehmensbilanz
um das Fondsvermögen und die Pensionsverpflichtung erweitert wird. Die zusätzliche
Betrachtung des Kapitalanlagerisikos des Pensionsfonds macht einen risikoanalytischen
Ansatz notwendig, der sich beispielsweise an etablierten Verfahren der Finanzwirtschaft
orientieren kann.
In den Vorgehensweisen der Ratingagenturen ist eine solche ganzheitliche Sichtweise offensichtlich
bislang nicht verankert, sondern es erfolgt eine Kennzahlenanalyse auf Grundlage
einer Nettobetrachtung (off-balance approach) der Pensionszusagen. Ändert sich dies nicht,
sollten die Bilanzen von Unternehmen mit intern finanzierten Zusagen unter Annahme einer
fiktiven Auslagerung der Pensionsverpflichtung erstellt werden. Für die Gegenfinanzierung
dieses Vorgangs ist dabei eine anteilige Eigen- und Fremdkapitalaufnahme zu unterstellen.
Die Höhe des Eigenkapitalanteils hängt vom Kapitalstrukturrisiko des Unternehmens und
dem Rendite-Risikoprofil des fiktiven Pensionsfonds ab. Wird auf eine explizite Analyse der
Investitionsrisiken des Fonds verzichtet, ist unter Vergleichbarkeitsaspekten die Orientierung
an der vorherigen Kapitalstruktur inklusive der Pensionsrückstellungen (Bruttokapitalstruktur)
am besten geeignet. Hierdurch wird zumindest das Kapitalstrukturrisiko äquivalent zur
Bruttobetrachtung berücksichtigt. Die Annahme einer vollständigen Refinanzierung des
Auslagerungsvorgangs mit Fremdkapital führt demgegenüber zu einer systematischen Benachteiligung
von Unternehmen mit rückstellungsfinanzierten Pensionszusagen und verzerrt
insofern den internationalen Unternehmensvergleich.