Jahresgutachten 2000/01 - Sachverständigenrat zur Begutachtung ...

Deutscher Bundestag – 14. Wahlperiode – 195 – Drucksache 14/4792
Entwicklungen der Leistungsbilanzen eigentlich in
Richtung einer Aufwertung der europäischen Währung.
Aufgrund der Unterschiede bei staatlichen Zinstiteln
gilt das ebenfalls. Betrachtet man anstelle der
Renditeentwicklung staatlicher Schuldtitel, die in den
Vereinigten Staaten aufgrund des durch Haushaltsüberschüsse
reduzierten Emissionsvolumens verzerrt
sein dürfte, die Zinsdifferenz privater Anlagen – gemessen
anhand von Swapsätzen – zeigt sich, wenn
auch leicht zeitverzögert, ein ähnliches Bild. Am ehesten
dürften noch Unterschiede in der wirtschaftlichen
Dynamik die Kursentwicklung in diesem Jahr beeinflusst
haben, vor allem der Umstand, dass sich in den
Vereinigten Staaten die seit Jahren kräftige Expansion
auch in diesem Jahr stärker als erwartet fortgesetzt hat
und dementsprechend Kapitalanlagen in den Dollar-
Raum angezogen wurden. Doch die verbesserte Wirtschaftsentwicklung
im Euro-Raum sprach nicht für einen
fortgesetzten Wertverlust in der verzeichneten
Größenordnung.
In der öffentlichen Diskussion ist argumentiert worden,
dass die Euro-Schwäche die Einschätzung der international
disponierenden Kapitalanleger wiedergäbe, wonach
strukturelle Hemmnisse auf den Gütermärkten
und vor allem auf den Arbeitsmärkten der großen
Volkswirtschaften des Euro-Raums das Wachstumstempo
verlangsamten und namentlich die Neue Ökonomie
als eigenständige Antriebskraft behinderten. In
diese Einschätzung dürften auch die von der Europäischen
Zentralbank selber festgestellten Rückstände
bei den strukturellen Reformen eingeflossen sein.
Tatsächlich sind Anzeichen eines mit den Vereinigten
Staaten vergleichbaren Produktivitätswachstums im
Euro-Raum noch nicht zu erkennen. Insoweit aber das
starke Wirtschaftswachstum in den Vereinigten Staaten
von Investitionen in die Informationstechnologien getrieben
wird, spricht vieles dafür, dass die Impulse der
Neuen Ökonomie mittelfristig auch in Europa wirken
werden. Die Effekte einer Querschnittstechnologie,
wie es die Informations- und Kommunikationstechnologien
sind, werden angesichts der engen wirtschaftlichen
Verflechtung zwischen den Industriestaaten
schwerlich auf das Gebiet nur eines Landes begrenzt
bleiben. Nach unseren Erwartungen werden sich schon
im kommenden Jahr die Unterschiede im Konjunkturverlauf
zwischen beiden Wirtschaftsräumen verringern
(Ziffer 276), zumal auch auf anderen Gebieten die
Wirtschaft des Euro-Raums im laufenden Jahr ein
gutes Stück vorangekommen ist: Die Arbeitslosigkeit
ging zurück, der Beschäftigungsaufbau setzte sich beschleunigt
fort, und die gesamtwirtschaftlichen Rahmenbedingungen
verbesserten sich durch beschlossene
oder angekündigte Steuerreformen in wichtigen Ländern.
348. Aus alledem zu folgern, die Märkte seien in ihrer
gegenwärtigen Beurteilung des Euro blind für Fundamentalfaktoren
und einzig in spekulativem Kurzfristdenken
verfangen, hieße, es sich zu leicht zu
machen. Es sind nicht Fakten, die den aktuellen Wechselkurs
bestimmen, sondern Bewertungen von Fakten
sowie Erwartungen. Darin gehen alle möglichen Informationen
ein, ohne dass man immer genau wüsste, wie.
Es kann sogar vorkommen, dass gleichartige Nachrichten
über das wirtschaftliche Geschehen in den Vereinigten
Staaten und das in Europa von den Marktteilnehmern
unterschiedlich wahrgenommen und bewertet
werden. Und während sich die Indizien eines dauerhaft
höheren Produktivitätspfades in den Vereinigten Staaten
verstärkt haben, scheint für die Länder der Währungsunion
die Auffassung vorzuherrschen, die wirtschaftlichen
Erfolge der zurückliegenden Monate seien
lediglich Ausdruck eines normalen Musters zu Beginn
eines zyklischen Aufschwungs. In einem solchen Umfeld
haben die für den Euro als junge Währung sprechenden
ökonomischen Faktoren nicht den erwünschten
Einfluss auf die Kursentwicklung.
349. Solange diese Grundstimmung anhält, haben Devisenmarktinterventionen
nur eine begrenzte Wirkung,
und das auch nur, wenn sie im Verbund mit anderen Notenbanken
ein Signal an die Marktteilnehmer aussenden,
dass es kostspielig sein kann, Fundamentalfaktoren
aus dem Investitionskalkül allzu lange auszublenden.
Die konzertierte Stützungsoperation der wichtigsten
Notenbanken der G7-Länder zugunsten des Euro vom
September dieses Jahres hat nicht zu einer durchgreifenden
Kurserholung geführt, die wiederholten unilateralen
Interventionen durch die Europäische Zentralbank
Anfang November ebenfalls nicht. Phasen deutlicher
Abweichungen von einem fundamental begründbaren
Kursniveau sind in der Geschichte flexibler Wechselkurse
seit dem Ende des Systems von Bretton Woods
nicht ungewöhnlich. Ungewöhnlich wäre es hingegen,
käme es zu einer permanenten Abweichung, denn ab einem
bestimmten Punkt setzen vernachlässigte Fundamentalfaktoren
einen Umkehrprozess in Gang. Hierauf
sollte die Europäische Zentralbank vertrauen. Weitere
Interventionen hingegen könnten an den Märkten wirkungslos
verpuffen und – schlimmer noch – die Glaubwürdigkeit
der europäischen Geldpolitik untergraben.
Die Europäische Zentralbank sollte sich nicht der Gefahr
aussetzen, durch Wechselkursinterventionen Zweifel
an ihrer Stabilitätsorientierung in Bezug auf den Binnenwert
des Euro aufkommen zu lassen. Allein über die
Beibehaltung und Kommunikation eines konsequent
auf Wahrung der Preisniveaustabilität ausgerichteten
Kurses tut die Geldpolitik in der gegenwärtigen Situation
das Bestmögliche, um den Außenwert des Euro zu
stärken.
Exkurs: Gleichgewichtige Wechselkurse
350. Die starke Abwertung des Euro hat zu einer lebhaften
öffentlichen Debatte über die Determinanten der
Wechselkursentwicklung geführt, insbesondere darüber,
wie die Kursentwicklung in realer Rechnung
zu bewerten ist. Als Beurteilungsmaßstab, ob eine
Währung gemessen an ökonomischen Fundamentalfaktoren
unterbewertet oder überbewertet ist, dient das
Konzept des Gleichgewichtskurses. Diesem Konzept